重申持有评级。
    支撑评级的要点
    得益于贷款额上升，15 年1 季度工商银行的净利息收入同比增长8.2%。
    但是，工行1 季度净息差从14 年4 季度的2.65%下滑至2.45%，主要由于贷款收益率降低及存款成本上升。展望未来，我们预测净息差将随着存贷款重新定价而持续下滑。潜在基准利率下调将导致下半年净息差继续缩窄，进而拖低未来几个季度的净利息收入增长。
    手续费收入同比下滑1.3%，仍超出我们预期17%。理财产品收入、基金产品和保险产品的中介收入增速加快（理财收入同比增长55%，基金和保险中介收入同比增长87%）在很大程度上抵消了咨询手续费收入的下滑。展望未来，如果银行继续扩大资本市场相关业务，那么手续费收入将恢复正增长。作为国内第一大行，工行凭借庞大的客户基础在资产管理业务方面拥有较强的竞争优势。如果未来工行更激进地扩大资本市场相关的资产管理业务，其将获得丰厚的回报。
    不良贷款余额环比增长16.9%，增速超过了14 年4 季度。1 季度末，不良贷款率从4 季度末的1.13%上升至1.29%。信贷成本从14 年1 季度的0.54%上升至0.74%。我们测算1 季度新不良贷款生成率仍然维持在1.7%的较高水平，甚至高于14 年的1.2%。展望未来，工行仍将面临资产质量的挑战。
    影响评级的主要风险
    中国经济增长大幅放缓；利率自由化。
    估值
    工行的H 股和A 股股价分别对应1.15 和1.17 倍2015 年预期市净率。在牛市环境下，我们上调了其目标价。考虑到盈利下滑，继续维持持有评级。