截止至2014 年底，老凤祥全国网点2736家，其中自营店167 家，加盟/经销网点2569 家。
    2014 年综合毛利率8.8%，同比+0.8pct；15Q1 因黄金春节热销导致毛利率同比-1.4pcts 至6.6%。2014 年非金品类同比+33.1%，销售额32亿占比9.7%（2013 年：7.3%）；15Q1 因黄金春节热销导致毛利率同比-1.4pcts 至6.6%。我们预计全年非金品类（如翡翠）仍有望实现20%以上较快增长并带动毛利率环比改善。
    2014 年销售+管理费用率同比基本持平；净利率+0.5pct 至2.9%；15Q1新开店较少，销售+管理费率同比-1.2pcts，净利率2.4%同比基本持平。
    2014 年费用管控卓有成效，销售+管理费用率同比基本持平，全年净利率+0.5pct 至2.9%；2015Q1 因新开门店较少及员工薪酬发放时点数差异，销售+管理费用率同比-1.2pcts，单季度净利率2.4%同比去年持平。
    业绩较快增长、国企改革、迪士尼是2015 年关注点。公司计划2015 年新增超150 家加盟店，非金品类有望延续快速增长，我们预计全年业绩+17%。公司制定2015-17 年三年行动计划，目标至2017 年收入达450亿元。前期公司停牌筹划定增引进战投未果，我们判断B 股（占总股本40%，较A 股折价30%）或是阻碍发行定价的核心因素之一，未来B 股问题的妥善解决将是改革突破关键。预计上海迪士尼将于2016 年春开业，稳定期或带来超3000 万人次稳定客流，拉动超200 亿元收入增量，老凤祥携品牌优势及世博园区授权开店经验，未来有望在迪士尼园区展店充分受益迪士尼效应。
    风险提示。金价下行/需求下滑/盈利承压；渠道与品牌建设情况低于预期。
    盈利预测、估值及投资评级。略调整预测2015-16 年EPS 至2.10/2.46元（原为2.09/2.48 元），新增2017 年EPS 预测为2.83 元，3 年CAGR16%。看好公司珠宝龙头地位，预期未来非金品类发力提升中长期盈利能力，改革并购料将助力效率改善与份额提升，维持“买入”评级，并提示老凤祥B 可能的估值修复机会。