公司2015Q1 整体资产负债调整较为明显，由于金融市场业务收缩（QoQ-7.9%），尽管贷款与债券投资仍保持较为平稳的增速（QoQ 4.0% / 6.4%），但生息资产环比接近0 增长。此外同业压缩并未带来定价改善，Q1 息差同比/环比下行25/22bps，预计公司风险偏好仍在调整过程中。
    不良率环比+5bps 至1.22%，处置加速，大幅拨备计提下拨贷比有所提升。
    公司2015 年一季度末不良资产继续上升，不良贷款余额为230.4 亿元，较上季度末增加19.4 亿元。不良率为1.22%，较上季度上升了5.0 bps。
    加回核销及处置后的单季度不良净生成率为0.27%，好于2014Q3，但较2014Q4 仍有加速。公司一季度提了63.8 亿元的坏账准备，年化信用成本为1.41%，期末拨备覆盖率为181%，比年初下行1 个百分点，拨贷比为2.20%，未来拨备计提力度仍取决于资产质量的走势。
    我们小幅调整公司2015 年和2016 年EPS 至1.33 元和1.35 元，预计2015年底每股净资产为8.01 元（不考虑分红、再融资），对应的2015 年和2016年PE 分别为8.1 和7.9 倍，对应2015 年底的PB 为1.34 倍。
    我们倾向于认为在转债顺利转股之前，公司面临的资本约束边际上可能难以大幅改善。公司目前的估值水平已回落至历史均值以下，已经反映了市场对其管理层变动及现有业务成长性的担忧。但较可比同业来看，估值仍然处于行业中枢以上，考虑到公司前期公布了员工持股计划草案，待管理层变动清晰后仍有事件性机会，维持对公司的增持评级。
    风险提示：小微业务风险进一步暴露，新业务开展不达预期