2014 年公司期间费用率降低0.33 个百分点，至17.06%。受益销售增长，回款及时，公司经营活动现金流净额增长44.1%，是净利润的1.24 倍，盈利质量较好。
    ■并表因素&大包装战略落地，15 年业绩增长有望加速：公司预告一季度增长20%-40%，除了销售增长拉动外，厂房及建筑物处臵也贡献一定收益。公司前期公告收购江苏顺泰51%股权及贵州瑞源60%股权，预计将于二季度并表，加上大包装战略逐步落地，我们预计公司15 年业绩增长有望加速。电子及食盐包装市场的打开对公司而言是里程碑式事件，其市场更大，成长性也好于烟标业务，有助公司打开了成长空间。
    ■健康烟具扬帆起航，布局大健康等新兴领域：4 月9 日，公司成功举办健康烟具发布会，健康烟具是公司自主研发，具有知识产权的专利产品。其在不改变烟民吸烟习惯的同时，有效减少传统烟草危害，并可控制烟雾，减少二手烟危害。与电子烟所遇到的政策性障碍不同，健康烟具与传统卷烟结合，不少地方中烟已表达较强的合作意向，预计三季度将通过烟草系统及社会化渠道开始销售。健康烟具具有智能控制、数据监测等功能，可以实现对烟民吸烟量、吸烟习惯等数据收集，并通过APP 上传至公司云平台，打造国内独有的烟民健康管理服务系统。依托烟民大数据，未来公司可能逐步涉足精确营销、健康医疗等新业务。
    ■盈利预测及投资建议：预计公司15-17 年收入增速26.8%、23.0%、16.2%；净利润增速38.2%、31.1%、25.0%，EPS 分别为1.22 元、1.60 元、2.00 元，维持“买入-A”评级，上调目标价至35 元，对应15 年EPS 的28.7xPE。
    ■风险提示：智能烟具新产品的市场接受需要过程。