公司2014 年ROE 12.9%，同比+4.79ppts；费用率46%，同比-6ppts。
    经纪/投行/自营/资管/利息/其他收入占比分别45%/9%/24%/3%/17%/1%。
    投行项目发行达到历史最好水平，但投资收益低于我们预期
    公司14 年营业收入+15.0 亿元主要来自经纪（同比+38%、8.21 亿元）、自营（同比+73%、3.82 亿元）和投行（同比+141%、2.27 亿元）。14 年公司经纪份额1.71%、同比-4ppts，佣金率0.070%、同比-10%。投行转型取得成效、销售能力大幅提升，项目发行达历史最好水平，成为本期亮点。然而，公司自营规模较小、投资收益率较低导致投资收益低于我们预期，也成为公司业绩增速慢于行业平均的主要原因。
    积极转型中，我们期待公司创新业务加速发展
    2014 年末有效杠杆率3.27x，较上年提升164 个点，杠杆率提升速度快于行业。资产负债表快速扩张驱动下，公司14 年两融、股票质押业务增速亦高于行业平均。14 年公司信用业务收入占比超过24%。此外，公司14 年以来先后获得互联网证券、私募基金托管等新业务资格，并在新三板做市、资产证券化、柜台业务等取得实质性突破，我们期待公司创新业务加速发展。
    估值：目标价10.24 元，维持“卖出”评级
    我们基于分部估值法得到目标价10.24 元，对应2015E 3.03x P/B。考虑到公司业绩增速慢于行业且目前股价对应2015E P/B 4.61x，估值较高，我们维持“卖出”评级。