评论：
    煤炭板块量价齐跌，售电量出现下降
    公司2014 年商品煤产、销量分别为3.07/4.51 亿吨，同比分别变动-3.6%/-12.4%，产量下降主要是公司响应减产限产等行业救市政策所致，公司主动减少了盈利状况差以及运输成本较高的矿井产量，减少产量1150 万吨。销量下降同时也是受行业救市政策影响，去年9 月份开始各大煤企减缓了供给端的竞争，价格协同效应强化，市场扩张竞争弱化，公司销量同比大幅下降。
    除了销量减少之外，全行业煤价下跌也是公司业绩下滑的主要因素。2014 年上半年，公司煤炭销售均价368 元/吨，推算吨煤净利约为46 元；我们预计公司全年销售均价约为355 元/吨，吨煤净利约在35 元左右。预计2015 年公司煤炭销售均价约为345 元/吨（同比-3%），吨煤净利约在27 元左右，煤炭板块业绩或下滑36 亿元左右，或影响EPS 0.18 元。
    此外，公司2014 年发售2141/1994 亿度，同比均下滑5%左右，按度电0.36 元的平均电价计算，电量下滑影响净利润约28 亿元左右，约合EPS 0.14 元。
    公司2015 年存量资产业绩或继续下滑
    2012 年以来，公司煤炭销售均价持续加速下滑，煤炭分部业绩占比持续下降，2014 年中报数据显示，煤炭虽然仍为公司利润主要来源，但煤炭分部的业绩占比仅为44.92%，较2012 年中报大幅下降21.31pct。同时，电力及铁路分布的业绩占比显著提升，其中虽然单位售电价格持续小幅下滑，但电力分部业绩占比由2012 中报的17.88%上升至29.85%，主要受益于煤炭价格走低带来的成本削减。公司港口业务业绩占比在2013 年显著提升后，持续维持在2%以上的水平。
    预计2015 年市场煤价下跌5%，神华均价下跌3%，煤炭板块EPS 变动-0.18 元；假设电价下调1~2 分，售电量保持不变，电力板块EPS 变动-0.07 元（考虑发电成本与煤价同比例下滑）；港口收益保持不变；铁路板块净利润约有7～8 亿元左右的增加，贡献EPS 0.04元。整体而言，预计2015 年公司业绩仍有0.20 元左右的下滑。
    铁路建设逐步推进，电力板块后续看点多
    2014 年9 月底准池铁路全线铺通，与既有的甘泉铁路、包神铁路、神朔铁路、巴准铁路和大准铁路共同形成了围绕“晋西、陕北和蒙南”煤炭基地的铁路网，设计远期运力为2亿吨，增强了公司在该地区的运输调度能力。
    黄大铁路已于2014 年9 月中旬开工，预计将于2017 年底前建成通车；阿荣旗至莫力达瓦达斡尔族自治旗铁路项目已获发改委核准，预计2018 年中旬建成。
    公司2014 年电厂项目集中获批，山东国华寿光、湖南神华永州等7 个项目已获发改委核准，权益装机容量共计9940 兆瓦，公司电力业务版图进一步扩大。
    尽管公司短期业绩受传统能源需求下滑以及煤价下跌的冲击，但后续项目扩张的盈利贡献依然可期。
    风险因素：
    动力煤价持续低迷，影响业绩增长；项目扩张过程面临不确定性。
    投资建议：
    考虑煤炭、电力量价双降的影响， 我们下调公司2014/15/16 年EPS 预测为1.84/1.65/1.89 元（原预测为2.02/2.22/2.40 元），当前价18.21 元，对应P/E10/11/10x，盈利预测下调后，估值仍有优势。给予公司2015 年P/E15x，对应目标价24.75 元，维持“买入”评级。