桐君堂是浙江省中药饮片行业的领先企业，2011-2013 年营业收入复合增长率达38.9%。1）由于桐君堂生产规模小和营运资金不足，其利率水平明显低于同类公司。此次收购后，将解决桐君堂营运资金紧缺的问题，有助于提高净利率；2）桐君堂可借助公司的营销网络推广中药饮片，并与公司传统的中药OTC业务形成互补协同，从而促进桐君堂收入快速增长；3）桐君堂将积极开拓新业务，如中药代煎药事服务等。
    桐君堂原高管在本次收购过程中做业绩承诺，2015-2017 年净利润分别不低于3293 万、3773 万、4127 万。
    收购新领先，进入高速增长的CRO 市场。新领先是国内少有的覆盖从临床前研究到临床试验整个CRO 过程的公司，具有产业链优势。2011-2013 年营业收入复合增长率达33.2%，且毛利率明显高于其他同类公司。我们认为本次收购后新领先还可与公司的化学制剂业务形成协同作用，其研发的优秀产品逐渐销售也将增厚公司业绩。新领先原高管在本次收购过程中做业绩承诺，2015-2017 年净利润分别不低于2800 万、3350 万、3700 万。
    营销网络改革保障未来业绩提升。公司前期已拿出4500 万元募集资金改革营销网络，目前处方药和OTC 营销网络已基本完成，覆盖医院终端和零售终端大幅度提升，将为公司后续产品销售提供充分保障。
    小儿复方鸡内金咀嚼片增强原有OTC业务的竞争力。小儿复方鸡内金咀嚼片是独家品种，与散剂相比服用更方便，在各省的价格维护较好。我们认为公司在OTC 渠道的营销网络十分完善（已覆盖4 万多家终端），且前期也有推广小儿OTC 产品的经验，小儿复方鸡内金咀嚼片可以借助公司的传统优势迅速做大。
    盈利预测及投资建议。预计2014-2016 年摊薄后EPS 分别为0.07 元、0.18 元、0.22 元，对应市盈率为120 倍、45 倍、36 倍。我们认为：公司营销网络逐渐健全，OTC类药物销售收入有望快速增长。且有新领先、桐君堂等存在着业绩超预期、不良资产剥离及持续的外延式扩张等股价催化因素，给予其55 倍估值较为合适，对应目标价为9.90元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
    风险提示：桐君堂、新领先业绩或低于预期；小儿复方鸡内金咀嚼片市场推广或不达预期；药品招标降价风险。