点评：
    业务全面开花带动收入持续高增长。Q2 收入同比增31%，虽增速较Q1的35%略下滑，但仍维持高增长（光明收入增速多年没有出现过30%以上增长）。H1 高增长不光是由莫斯利安强劲增长(估计14H1 增90%至30 亿)带动，其他业务也全面开花：新莱特收入增长38%；荷斯坦牧业收入增长48%；最后，尤其是低温业务增速，由2013 年10%左右增长提升至20%以上，正如我们7 月初与公司调研获悉，今年市场低温奶增速明显回升，我们认为部分原因也是由于2013 年下半年产品的持续提价在2014 得到完全反映。
    国内原奶成本上升抵消液奶结构升级，其他乳制品毛利率下滑带动H1 整体毛利率下滑1.5PCT。H1 液态奶分部的毛利率同比略下滑0.43pct 至42.39%，主要由于：虽然毛利率接近50%的莫斯利安增长接近翻番，加上其他高端产品也持续高增长带动整体产品结构显著提升，但原奶成本同比显著提升（图1）对毛利率压制明显，加上为促进销售进行的局部促销。
    其他乳制品毛利率大幅下滑4.79pct 至14.99%，一方面国内大包粉受国际大包粉价格下滑冲击（图2）毛利率大幅下滑；另一方面，新莱特的毛利率也有下滑，主要是由于公司新签一线国际客户实现了收入高增长，但这些客户的毛利率较低。
    莫斯利安跑马圈地决定2014 营业费用率不会有大幅下滑，但公司费用有一定预提迹象未来有释放空间。H1 营业及管理费用率同比下滑1.49pct明显下滑，主要由于：2014 年蒙牛及伊利都开始大力推广其常温酸奶产品，由于光明的渠道渗透能力明显不及前两者，公司需要加大网点拓展力度（尤其是在北方和华南地区），将自己在常温酸奶领域的先发优势转化为最终的规模优势及龙头地位；公司的终端网店数已由2013 年的20 万翻番至上半年的40 万个（参考蒙牛2013 新增50 万网点至170 万，2014 预计新增18 万网点）。
    不过，公司的其他应付款在12 年底后的1 年半中增加了8 亿元，超过同期净利润，主要是预提的各种营销奖励费用，这有望成为公司未来业务持续增长的稳定器。
    所得税率降低及少数股东权益减少对盈利增长贡献大。H1 所得税率降10PCT至19%，大幅低于过去几个季度25%以上的所得税率，我们估计主要是由于：其一，荷斯坦牧业所得税率接近零（主要为农产品及初级加工品），该子公司净利增118%（表1），H1 总净利润占比提升至30%以上；其二，华北事业部及黑龙江优幼显著减亏（黑龙江优幼2013 年亏损8000 多万，14H1 仅亏283万）。少数股东权益大幅减少估计主要是由于：荷斯坦牧业20%的少数股东权益转让至公司名下；另外，我们估计新莱特由于高价存货提记资产减值损失致使盈利出现恶化。
    莫斯利安产能释放填补空白是14 年收入增长的主要原因，竞品常温酸奶产能集中释放促销有加剧态势。公司14H1 常温酸奶的快速增长，主要是14 年马桥工厂产能释放，解决了公司常温酸奶的产能瓶颈，公司常温酸奶产能利用率首次低于100%。常温酸奶的收入增量贡献了全部收入增长的60%以上。
    本质上是公司过去在莫斯利安品牌长期投入的一个集中释放。14H1 蒙牛和伊利都在全国开始大面积推开常温酸奶产品，终端堆头促销和空中广告投入也保持不断，未来随着产能扩张预计投入还会加大。虽然跟随者无法改变光明在常温酸奶上确立的领先者地位，但是15 年之后的常温酸奶收入增速预计会有所放缓，同时以前的刚性定价或有所调整。但整体而言，我们仍然认为公司的常温酸奶仍然会保持远高于其他传统乳制品的快速增长。
    2014 全年业绩实现近40%增长无忧。14H2 业绩的正面因素包括：首先，高端产品的持续放量高增长以及原奶价格的下滑对毛利率的提升；其次，荷斯坦牧业（我们认为规模化牧场奶价下滑空间较小）20%的少数股东权益收回后，预计能够多贡献1000 万净利；最后，华北及黑龙江优幼的减亏，这两个分部2013 合计贡献亏损近2 亿，2014 将明显减亏，预计共计减亏1 亿左右。
    一些小的负面因素包括：其一，公司30-40%原奶来自上海及周边地区，该区域奶价受保护，一般只涨不跌（当日，去年全国部分区域奶价疯涨的时候，该区域涨幅也较小），预计公司整体原奶价格下滑幅度不大；另外，新莱特14H2 盈利预计同比明显下滑，13H2 新莱特净利7300 万，预计14H2 可能出现较大幅度下滑，一方面是由于国际原奶价格的持续下滑将加大公司资产减值的提记（14H2 光明的存货仍高达28.6 亿，估计主要都是新莱特存货），另外5&nb