但吨煤净利30 元左右，净资产收益率2.4%，总体盈利能力仍好于大多数煤炭公司，特别是山西的煤炭公司。基于1.4 倍15 年市净率，我们将目标价由4.80 元上调至4.92元，维持谨慎买入评级。
    支撑评级的要点
    14 年1-6 月实现归属母公司净利润8.26 亿元，同比下降69%，折合摊薄后每股收益0.08 元，符合业绩快报。毛利率由43%下降至35%，经营利润率由27%下降至11%，净利润率由14%降至4%。总体降幅与行业相似，但绝对值好于大多数煤炭公司。净资产收益率2.4%。
    14 年上半年产量增长0.6%至5,758 万吨，陕北矿区产量增长7.8%至3,089万吨，产量占比由50%提升至54%。铁路销量占比41%，与去年同期持平。自产煤价格下降18%至223 元，生产成本增加1.15%。吨煤净利30元左右。
    尽管公司渭北、彬长矿区表现低于预期，但总体盈利情况(吨煤净利、净资产收益率等）仍好于绝大多数煤炭公司，特别是山西的煤炭公司。
    即便考虑目前的限产、减产政策，预计公司下半年的产量将与上半年变化不大。如果政策严格、持续执行，可能会对未来陕北矿区产量不利，但是供应的减少可能会带来价格的好转（上半年公司陕北矿区煤价下跌23%，较大的跌幅背后是当地总体煤炭供应的较快增长），因此对公司盈利影响不如想象中大。
    小保当（1 期1,500 万吨，2 期1,300 万吨）是未来公司最重要的增长点，1 期手续已经拿到，目前建设正常，预计15 年建成投产，16 年开始贡献产量。2 期争取15 年内拿到手续，17 年释放产量（2 期与1 期的建设部分重合，建设期会较快），这比原计划1、2 期15 年开始释放产量有所延后。因此公司产量的释放加速期将由原计划的15 年拖后至16 年。
    14、15 年公司煤炭产量基本稳定。
    评级面临的主要风险
    政策趋紧，审批延后，投产进度延后。
    短期催化剂不多。
    未来陕北煤炭潜在供应增长力较大。
    估值
    基于 1.4 倍15 年市净率，我们将目标价由4.80 元上调至4.92 元，维持谨慎买入评级。