渠道去库存到位，但终端复苏缓慢
    我们认为公司面对压力做出了积极的应对，渠道库存调整较为充分，整体经营企稳：应收周转改善，毛利率提升。但由于百货渠道持续承压（今年上半年全国百家重点大型零售企业商品零售额同比下降0.2%，相较去年同期放缓11 个百分点），加盟商订单执行率不佳，且补货低于预期；同时，由于公司电商策略调整，13 年下半年开始将线上重心转移至LOVO 品牌，因此上半年电商收入增速明显放缓。
    下调2014-16 年盈利预测
    考虑到百货零售持续不振，终端复苏缓慢，我们认为公司的新开门店和同店增长均低于预期。我们分别将14-16 年收入下调15%/13%7%，即收入增速为7%/11%/11%（原27%/7%/5%），盈利预测下调至1.35/1.53/1.77 元（原1.60/1.89/1.91 元）。但我们认为行业去库存已进入尾声，长期看收入增速有望提速，故上调长期盈利预测假设。
    估值：下调目标价至22.5 元，维持“中性”评级
    我们采用绝对估值法， 基于瑞银VCAM 工具进行现金流贴现， 假设WACC=8.0%，推导得出目标价22.5 元（原23.05 元）。公司未来一年滚动PE 为14.5 倍，接近12 年以来的均值15.0 倍。