价升量稳推动业绩高增长。上半年公司业绩快速增长主要因为边际供需改善下的量价齐升。
    公司上半年销量为1.14 亿吨，较去年同期增加1100 万吨，同比上升9.85%。其中二季度单季销量6605 万吨，较去年同期增加935 万吨，同比上升16.49%；二季度单季吨毛利88 元，同比增长15 元，环比下降6 元。此外，受益于大企业协同推动供给受限，煤炭价格震荡下行，公司吨净利持续走高推动盈利同比高增长。上半年公司水泥吨净利51 元/吨，较去年同期上升21 元/吨，同比增长70%。
    预计三季度盈利见底，下半年业绩增速回落。受房地产需求增速下滑和高温阴雨天气影响，三季度开始华东中南地区水泥价格持续下滑。其中华东地区高标号水泥价格降至309 元/吨，较年初低99 元/吨，较6 月份下降27 元/吨。从公司核心区域华东地区来看，下半年水泥价格起步低，区域受地产影响需求疲软，我们预计三季度公司盈利见底，下半年业绩增速回落。此外，近期长三角主导企业推涨熟料价格，江苏南部和浙江北部熟料价格增幅20 元/吨，在一定程度上有利于缓解区域水泥价格下跌幅度。
    区域内供给关系改善，并购和海外扩张将成业绩亮点。上半年公司仅保山海螺、益阳安化海螺和梁平海螺3 条生产线投产，共新增熟料产能428 万吨。上半年大企业协同较好，公司重点区域长三角14 年无新增产能，区域内供给关系有望持续改善。我们预计印尼南加海螺项目（3200T/D）将会在14 年年底投产，预计吨毛利将达到50 美元/吨。未来公司将加大东南亚地区的扩张，海外产能有望达到1000 万吨左右。在国内公司战略逐步调整为外延并购，上半年成功收购邵阳云峰(4500t/d)、湖南云峰(7500t/d)、水城海螺(5700t/d)、昆明宏熙(2500t/d)四个水泥项目，合计产能800 多万吨左右。另外公司从产业投资者角度出发，持有多家水泥上市公司股权，包括巢东股份、冀东水泥、青松建化。
    盈利预测与估值。我们预计2014 年公司水泥销量2.55 亿吨，同比增加0.27 亿吨，增幅11.8%。受益于企业规模扩张，成本降低，我们维持公司14-16 年EPS 至2.35/2.64/2.94元，估值具备安全边际，维持“买入”评级。