我们认同公司改革的方向和决心，未来关注公司营销体系变革工作进展。维持审慎推荐评级。
    武汉会议初见成效，核心商家体系降低公司管理要求：武汉会议后，公司调低出厂价、构建核心商家网络，期望利用核心商家向各渠道和其他经销商供货，解决乱价与串货等渠道乱象，实现深度分销和市场掌控。我们认为，公司出厂价回归到以民间商众需求选择的价格带附近，是调整策略的标志性转变，核心商家体系的梳理，实质是将市场管控职能交由核心经销商执行，对公司管理能力的要求有所降低，有助于短期内理顺价格体系。建议参考我们5月21日报告《从五粮液降价事件说起—用中西医结合的方式看白酒》；
    中低端产品表现良好，高端产品库存较低：根据草根调研情况，预计公司中低端产品表现良好，其中五粮春与五粮醇产品均保持增长趋势，其中五粮春由于基数较低，预计有两位数增长。受出厂价下调，预计系列酒全年销售仍有压力。另外目前终端库存处于合理水平，预计库存在全年销量10-20%之间；
    营销体系变革方向明确但任重道远：公司年初披露计划在6月份前完成7个营销中心的设立工作，并拟引入民营资本混合所有制。
    我们认为是否需要引入民资有待探讨，但通过设立营销中心，将渠道管理工作由宜宾总部下放至各区域营销中心，并赋予营销中心更多管理权限与可投放资源，是公司实现全国化品牌区域化运作和渠道深耕的必然选择。我们认同公司改革的方向和决心，但预计营销体系变革势必会影响既有销售模式和渠道价值链，营销中心设立过程及设立之后的职能定位与权限厘清仍需时间，渠道深耕工作方向明确但任重道远；
    并购方案中各方利益拿捏得当，短期业绩贡献有限：公司7月8日公告增资获得河南五谷春酒业51%股权。白酒并购难度在于如何协调各方政府利益（白酒企业税收贡献度高），以及如何将被并购企业的品牌和产能转化为销量（产能只是包袱、动销才有收入）。
    我们认为，并购方案显示公司在协调各方利益方面拿捏得当，但短期业绩贡献有限；
    Q2业绩仍有一定压力，Q3起销量有望回升：预计二季度收入下降25%，净利下降29%，目前渠道库存低位，价格稳定回升，预计三季度出货量同比上升，收入能否持平，还有待对旺季消费进行跟踪；
    维持“审慎推荐-A”投资评级。维持2014-2015年EPS预测1.62元、1.76元，鉴于环比改善趋势，我们认为估值可以有所恢复，目标价21.1元，对应14年PE13倍，维持“审慎推荐-A”评级。
    风险提示：淡季市场需求不振，营销体系变革缓慢