四区、五区、篁园市场租金下调，义西市场尚在培育期，市场经营收入下滑。
    14H1 市场经营收入10.41 亿（占比58.54%），同比下降5.36%。第一，五区、篁园市场更新租赁方案，租期三年（2014 年4 月20 日-2016 年4 月20 日）。
    新的租金计算方法将位置系数下调0.2 并取消原入场资格系数，同时基准价由2833 元/㎡.年(五区)和2593 元/㎡.年（篁园）下调至1985 元/㎡.年。经测算五区和篁园市场年租金下降1.79 亿，对14H1 的影响约为3443.4 万元。
    第二、四区在2013 年10 月调整租赁方案，租期三年（2013 年10 月21 日-2016年10 月20 日）。新方案中，租金补助比例根据行业类别分5%、10%、15%三档进行下调。经测算，四区年租金整体下调3203.59 万，导致14H1 租金收入减少1601.8 万。第三、义西国际生产资料市场尚在培育期，前三年中只收取四分之一的租金，难以有效贡献收入增量。
    房地产收入同比增长4946.45%，商品销售收入出现较大幅度下滑。14H1 商品销售收入为2.88 亿（占比16.19%），同比下降30.65%。消费低迷是大势所趋，商品销售压力较大。房地产销售收入3.06 亿元（占比17.21%），同比增长4946.45%。其增量来自杭州东城印象房地产项目交付，确认收入2.96 亿元，贡献利润1.04 亿；荷塘月色、红谷滩项目在售，暂无法达到收入确认要求，无收入贡献。其他业务保持稳定增长，其中酒店服务收入8978 万元（占比5.05%），同比增长26.61%；展览广告收入3590 万元，同比增长14.1%。主营业务疲软，房地产业务稳定收入增长。
    融资规模扩大，财务费用率增加5.98 个百分点。报告期内，销售费用率6.56%，同比增加4.00 个百分点；管理费用率13.49%，同比增加2.58 个百分点。财务费用变化较大，14H1 财务费用2.14 亿，较去年同期增加1.27 亿；财务费用率10.89%，同比增加5.98 个百分点。财务费用增加来自短期融资券和银行借款。1）14H1 公司发行12 亿规模的短期融资券（2014 年3 月14 日-2015 年3 月14 日），利率为5.48%。我们测算，年利息为6576 万，计入14H1 的为1918 万。2）14H1 新增长期借款5.41 亿；我们测算，产生财务费用1600 万左右。3）13H2 新增贷款金额共计9000 万，利率5.9%-6.4%，我们测算在14H1 产生财务费用274.5 万。3）13H2新增短期借款23.86 亿，14H1 规模保持稳定；我们测算利率约6%，产生财务费用约7200 万。此外，其他流动负债增加8.1 亿，共同推高总负债和财务费用。
    资金缺口大，财务费用将继续增加，业绩将持续承压。公司投建义西国际生产资料市场配套项目，项目总投资13.4 亿，其中自筹40%，融资60%（约8 亿）。
    同时国际商贸城一区东扩、国际商务中心等项目继续推进，资金需求大。14 年7月13 日，公司公告发行第二期短期融资劵，金额为10 亿，利率4.85%。全年公司拟发行各类债务融资工具合计不超过50 亿元，财务费用将继续增加。
    维持盈利预测，维持中性评级。公司在巩固市场经营主业的基础上，将大力发展电商、金融、房地产、会展等业务，将打造线上线下结合的联盟式的现代商贸服务平台。市场租金下调长期影响公司收入；义西生产资料市场尚处于培育期，租金偏低，难以贡献收入利润。公司仍需大量资金支撑业务发展，大规模融资导致财务费用增加，未来业绩承压。我们此前已充分考虑销售下滑、租金下调和财务费用等因素，故维持盈利预测，预计公司14-16 年EPS 为0.13 元、0.14 元、0.15元，当前股价对应PE 分别为40 倍、37 倍、35 倍，维持中性评级。