投资要点 
    市场对于上汽集团的分歧和担忧：上汽集团年报高分红、业绩持续超预期，但股价表现相对平淡，估值处于历史低位，主要由于投资人担忧：1）去年高基数及限购城市增加，导致2014年销量增速下滑的风险；2）公司销量和盈利能力均位居行业前列，未来是否具有持续性；3）当前市场环境下，大盘蓝筹股估值普遍偏低，公司估值是否有向上动力。  
    我们的观点如下： 5月乘用车销量超预期，体现终端需求较旺，预计全年销量保持10%以上增长。根据汽车工业协会最新发布的数据，5月乘用车销量159万辆（同比+13.9%，环比-1.2%），高于前四个月增速，环比降幅也小于历年平均值，明显好于市场预期。乘用车终端需求维持较旺，主要驱动力来自于：1）二三线地区的新增需求；2）一线地区的换购需求。考虑基数较高及对宏观经济的担忧，我们预计2014年乘用车销量1980万辆（同比+10.5%）；若宏观经济企稳，仍存在超预期的可能性。 
    公司2015年进入新一轮产品投放期，未来2-3年盈利将维持稳健增长。上海大众和上海通用未来3年内有望推出21款新车或换代车型，其中上海大众将推出多款新车，如NMC（A+级轿车）、全新A级轿车、B级SUV、C级轿车等；上海通用亦将推出别克A级SUV、凯迪拉克C级轿车等新车型，以及君威、君越、迈锐宝等重量级车型将更新换代。我们预计公司将于2015年进入新一轮成长期，销量复合增速超过10%，净利润增速高于销量增速。 
    公司高层换届完成，在改革和创新等方面的探索值得期待。5月23日，公司选举陈虹为新一任董事长；4月28日，上海组织部公告聘任陈志鑫为新一任总裁，管理层换届调整尘埃落定。新管理层在管理、决策、改革、激励、新业务等方面的探索值得期待。上汽集团作为上海市国资委直属的最大企业，有望成为国企改革的标杆企业，将有利于提升公司经营效率，净利润有望维持正常增长。考虑股权激励的影响，公司管理层对股价的关注度提高，有望提升公司估值水平。 
    公司当前估值处于全球汽车行业低位，沪港通等A股资本市场开放进程加快，将有助公司估值提升。上汽集团目前估值仅为2014年6倍PE，处于公司估值的历史下限，亦处于全球汽车行业的低位。中国是全球体量最大、增速最快的主流汽车市场，未来3年仍有望保持8%左右的较快增长。上汽集团市场地位稳固，分红收益率高达8%以上，对比海外主流汽车集团具有明显的估值优势。沪港通等A股资本市场开放进程加快，将有助公司估值提升。 
    风险因素：上海大众新车型市场接受度低于预期；上汽自主品牌亏损幅度持续加大；部分城市汽车推出限购、限行政策导致汽车行业增速放缓等。 盈利预测、估值及投资评级：我们维持公司2014/15/16年EPS预测分别为2.48/2.86/3.24元（2013年EPS 2.25元）。当前价15.10元，分别对应2014/15/16年6/5/5倍PE。公司进入新一轮产品投放周期，2015年有望进入新的成长期。新管理层上任，在改革和创新等方面的举措值得期待。随着A股资本市场开放进程加快，上汽集团相对全球主流汽车公司具有明显估值优势，估值修复动力较强。结合行业估值水平，我们认为，公司合理估值为2014年8-9倍PE，维持"买入"评级，目标价22元。