投资要点
    我们近期调研了大北农河南地区饲料业务，拜访了河南分公司管理层、并调研了河南武涉县的经销商、养殖户。河南是生猪养殖大省，河南大北农在集团里创利排名中上水平，草根调研中我们更多是关注公司运营细节的变化，我们看到一些积极信号已经出现，大北农正逐步走出逆市扩张带来的高人员费用和下游养殖行业低迷叠加的低谷期。（1）河南分公司公司今年严格控制费用支出，缩减大型会议，加强人员管理，业务人员总人数今年预计出现15%左右的下滑；（2）严格控制应收账款，更多依靠银行小贷给下游客户进行资金支持；（3）裂变式的组织架构变化继续，河南裂变为14 个事业部，112 个销售单元，用独立考核体系加强团队狼性；（4）开拓客户的数量增长30%以上且多为质量较好的中大型猪场；（5）随着近期猪价反弹，调研的武涉县下游养殖户现金流好转，规模养殖户开始补栏后备母猪，有助公司饲料销售增速从谷底逐步提升；（6）有经销商已经试用了公司开发的类似余额宝的货币基金产品“农户宝”，反响非常好，我们预计公司基于互联网思维的一些新产品和服务将于本月正式上线运行。（注：为保护河南分公司商业机密，我们后文涉及公司的数据主要系百分比数据，如有绝对值会做模糊处理）（1）河南分公司今年严格控制费用支出，缩减大型会议，加强人员管理，业务人员总人数今年预计出现15%左右的下滑。2013 年是河南大北农逆市快速扩张的一年，业务人员增长约200%，今年4 月期间费用同比增长180%，而今年计划严格控制人数，并对去年招聘的人员按绩效进行15%左右的分流。去年共召开6 场千人以上大型营销会议，花费超过1000 万，而今年没有大型会议的计划，2014 年河南的战略是将是大力开发规模以上优质猪场客户、严控期间费用，利润目标是同比增长60%。
    （2）严格控制应收账款，未来更多依靠银行小贷给下游客户进行资金支持。今年公司给下游客户周转金额（即赊销额）相当于去年88%，未来不再计划增加。由于公司信用风险控制主要依靠严格事前审核（主要放给大北农能深度介入的客户，即能掌握猪场生产效率数据、掌握实物抵押、掌握财务体系）目前仅出现一笔坏账，坏账率为0.4%。
    未来大北农将更多依靠银行放小贷给下游客户财务支持（目前年化利率8-9%），不提供担保，但大北农为银行提供贷前调查，以及贷后管理、催款等服务。去年小贷的违约数为0 ，今年参与小贷的银行数将从2 家增至5 家，今年银行小贷金额总量同比预计增长250%，占给客户资金支持比例提升至80%。
    （3）裂变式的组织架构变化继续，河南裂变为8 个事业部，112 个销售单元，用独立考核体系加强团队狼性。依靠大北农高效的信息化管理体系，河南将业务团队细化为112 个独立考核的销售单元，并对每个团队绩效进行排名分析，亏损的销售单元将面临合并、分流，优秀的团队会加人壮大再分裂，开拓新市场。
    （4）开拓客户的数量增长30%以上且多为质量较好的中大型猪场；公司估计河南散养户在过去一年半逐步退出，但大型猪场仍在增加母猪存栏，整体母猪同比去年下降约10%，但仍没有出现大规模淘汰母猪现象，河南商丘有全国三大淘汰母猪屠宰厂之一，也并没有看到淘汰适龄母猪现象，淘汰主要的仍是8 胎以上的老弱母猪。公司预计猪价会好转，但很难出现08 和11 年时暴利时一头猪赚1000 元的大行情。从公司自身饲料销售数据看，1-4 月存量客户饲料销量同比略有下滑，但1-4 月总销量增长30%，增量主要来自于新开发的规模养殖场客户。
    （5）随着近期猪价反弹，调研的武涉县下游养殖户现金流好转，规模养殖户开始补栏后备母猪，有助公司饲料销售增速从谷底逐步提升。我们调研发现下游养殖户好转但程度有限，主要是一些养殖户在4 月猪价最差的时候抛售生猪回笼资金，这次猪价虽然上涨但养殖户可出的猪不多；已经有一些规模养殖户在猪价上涨启动时开始增加后备母猪，如果猪价后市继续上行，后备母猪补栏积极性仍会进一步提升。
    （6）有经销商已经试用了公司开发的类似余额宝的货币基金产品“农户宝”，反响非常好，我们预计公司基于互联网思维的一些新产品和服务将于本月正式上线运行。饲料保质期较短，且在养殖过程中持续每天消耗，导致经销商和公司的资金结算非常频繁，有了农户宝，经销商将买饲料资金放在农户宝生息，购买饲料时直接消费基金份额，感觉非常方便。经销商也有配送队伍，未来可能和大北农在农村物流领域进深度合作。
    总的来看，河南大北农草根调研显示，大北农今年开始严格控制费用开支，但利润增长仍需要等待行业回暖带来收入增速提升，目前有一些积极信号已经出现。正如此前报告中所