一、事件概述
    近期我们调研了贝因美，与公司高管就公司目前经营状况，未来发展方向及战略等进行了交流。
    二、分析与判断
    一季度受多重因素影响下滑严重，目前正在恢复中
    公司一季度收入同比大幅下滑35.85%，有几方面原因，一是去年7 月份以来，公司主动下调产品价格，影响了收入增速。二是去年下半年工信部和行业协会共同推荐了两批奶粉企业，公司进入第二批，公布时间较晚，部分经销商及消费者信心动摇。三是去年一季度渠道压货较多，基数较高。目前公司销售情况较为正常，渠道库存四月底较一月下滑30%多，一月初由于有春节备货，库存较高，目前渠道库存压力有所缓解，经销商打款积极性有所恢复。
    公司奶粉业务有望受益于行业集中度提升，期待并购提高市占率
    新一轮婴幼儿奶粉企业换证工作将于本月底截止，预计20-30%小企业会被淘汰。与此同时，进口奶粉也面临较为严格的筛选，4 月30 日晚国家认监委公布了首批通过的进口企业名单，共计41 家，工作仍在进行中，这也将淘汰部分企业。婴幼儿奶粉行业受政策影响有望加提升集中度，利好行业龙头。公司目前资产负债率较低，为20.22%，账面现金充裕，一季报显示13.73 亿元，不排除公司进行并购的可能性，期待公司在此轮行业调整中提高市占率。
    儿童奶及亲子产品等新品即将上市，有望打开非奶粉业务空间
    公司2013 年收入61.17 亿元，奶粉业务占总收入的93.49%，公司定位是婴童食品企业，除了在奶粉市场上争夺第一市场份额，公司还将逐步推出其他婴童食品，打开新的空间，预计未来3-5 年有望突破现有奶粉规模。近期公司将上市儿童奶、亲子产品等非奶粉新品，其中儿童奶分为三个层次：1、儿童配方奶，定位儿童配方奶粉的延生，以健康营养为卖点。2、儿童调味乳，主要在口味上进行突破，满足小孩三岁后对口味的要求。3、乳饮料，受众更为广泛。儿童奶主要目标群体是3-12 岁儿童，扩大了原有奶粉业务0-6岁儿童的目标群体范围。儿童奶上市后预计会先在公司优势的华东地区销售，有望成为公司新的增长点。
    盈利预测与投资建议
    公司并购及儿童奶未来销售情况存在较大不确定性，维持谨慎推荐评级，可持续关注。
    预计公司2014-2016 年EPS 分别为1.04/1.24/1.49 元，对应PE 为22/18/15 倍，合理估值26 元。
    风险提示：费用短期大幅波动