公司披露一季度报告，在此基础上我们召开了电话会议。一季度百隆东方收入10.43 亿、同比-0.3%；营业利润1.33 亿，同比增28.5%；归属于母公司所有者净利润1.05 亿，同比增6.1%。
    其中，色纺纱收入10.07 亿，同比增26.3%；而材料收入为0.35亿、上年同期为2.48 亿；总体业绩符合预期。
    色纺纱量增显著，材料收入大幅下滑主要是棉花等销售减少影响：（1）色纺纱收入增26.3%驱动因素在于销量的大幅增长，由于2013Q1 基数较低（我们估计约2 万吨上下、占13 年全年1/5）、预计2014Q1 销量较上年同期增35%+；据此测算，色纺纱单价约下降5%+。（2）色纺纱价格下降的主要因素之一在于棉花成本下降，当前棉花抛储价格17250 元.吨，而2013 年平均棉花抛储均价1.9 万左右；此外，我们估计和消费环境依然一般、但百隆东方和华孚色纺产能均增加较多有关。（3）材料收入从2013Q1 的2.48 亿下降至0.35 亿主要在于棉花销售量的差异。
    色纺纱毛利率基本维持、投资收益大幅增加、所得税率按25%预提。（1）由于色纺纱价格下跌和棉花成本下降相抵消，色纺纱毛利率19.8%、较上年同期降0.4%；（2）投资收益Q1 为6073万、上年同期983 万，源于20 多亿部分理财收益的到期；（3）由于高新技术企业资质2013 年到期、2014 年复核要到三季度，Q1 按25%所得税率预提，是净利润和营业利润增速差异原因。
    全年色纺纱销量增20%概率较大，棉价决定色纺纱价格走势。
    2014 年越南30 万锭（和申洲国际扩张配套）、邹城8 万锭、淮安16 万锭等新的生产基地陆续投产，2014-2015 年产能增加显著，结合Q1 我们估计全年有望达到12.5 万吨的色纺纱销量，价格是否会进一步下降主要依赖于未来棉花价格走势。对于棉价，考虑到目前中储棉1000 多万吨库存量，2014 年1.98 万.吨保底价格（直补），棉花价格触底时点大约在2015 年春季新棉上市后。由于此轮价格下降由于普遍有预期，企业手中库存量有限，受到棉价下跌影响要好于2012 年。
    越南仍处磨合期，Q1 对利润形成拖累，贡献业绩时点要到14年底。公司在越南总计划投资2.5 亿美元，一期12 万锭中一个车间已投产，由于前期国内人员过去多、投产量少对Q1 业绩形成负担；二期18 万锭和申洲国际大规模向越南转移相关。
    维持谨慎推荐评级，投资时点仍需等待。预计2014-2015 收入46.9、56 亿，利润4.22（13 年卖出轧花厂收益0.7 亿+是14 年净利润下降主要原因）、4.77 亿，EPS0.56、0.64 元，当前股价对应PE15.5、13.7 倍；公司当前总市值65 亿，剔除有息负债后的账上现金约13 亿；此外，2015 年如果需求环境好转、棉花价格触底向上，不排除2015 年业绩超预期可能；维持对公司谨慎推荐评级，投资时点是国内棉花价格彻底触底。