事项：
    4 月29 日双汇发展公告一季报，1Q14 实现营收102.4 亿元，同比增5.5%，归属母公司股东净利10.8 亿元，同比增42.1%，EPS：0.49 元。业绩符合预期。
    平安观点:
    净利增42.1%与我们预期的42.8%相符，主要是受益于屠宰放量、肉制品结构调整及肉制品原料降价，综合毛利率上升2.9PCT。1Q14 营收增速5.5%低于我们预计的20%，应是受猪肉价格走低的影响。
    1Q14 屠宰放量，预计全年鲜冻品超预期可能性大。1Q14 双汇屠宰生猪391万头，同比增38.5%。屠宰能够放量主要原因有二：一、2H13 新建鲜冻品渠道开始产生效益；二、公司有意在猪价低位储备原料肉，增加了屠宰量。虽然1Q14猪肉价格同比下降约15%，对公司鲜冻品收入有一定负面影响，但由于屠宰量上升幅度更大，预计鲜冻品收入稳中有升。从1Q14 招商洽谈会情况来看，目前鲜冻品渠道拓展情况良好，按照13 年一季度屠宰量占全年22%估算，全年屠宰量完成1700 万头无忧，2014 年鲜冻品营收超预期的可能性很大。
    产品结构升级、原料价格下降促进肉制品毛利率提升。1Q14 双汇肉制品出货量达40 万吨，同比增7.4%。按13 年肉制品一季度出货量占全年约20%估算，14 年完成200 万吨目标不难。1Q14 两个原因使得肉制品毛利率有所提升：一、猪价、鸡价持续走低：猪肉价格一季度同比下降15%，鸡肉价格一季度同比下降3%；二、产品结构调整：高毛利率的明星产品占比上升。展望未来，前期低价原料储备，产品结构升级可保障公司后续三个季度肉制品毛利率稳中有升，下半年猪价只要不是大幅急涨，则公司可通过调价转移成本避免肉制品毛利率受到过多负面影响。我们认为肉制品14 年实现销量同比增14%概率高。
    销售史密斯菲尔德(SFD)冷鲜肉对业绩贡献有限，估计全年完成33 亿关联交易有难度。1Q14 双汇与SFD 发生关联交易约1 亿元，主要是销售SFD 冷鲜肉，肉制品原料的进口较少。4 月底SFD 冷鲜肉在河南开了第一家专柜试销，公司计划到6 月份河南专柜数量达到20-30 家，2H14 将在全国推广。估计全年双汇与SFD 完成33 亿关联交易有难度，假设SFD 实现33 亿冷鲜肉销售，我们猜测这部分占全年的收入也不会超过5%。
    2014 年肉制品稳增长，鲜冻品大概率超预期，维持“强烈推荐”。我们维持原有盈利预测，预计14-15 年EPS 为2.20、2.60 元，同比增长26%、18%。
    按照4 月29 日收盘价36.81 元计算，动态PE 分别为17 和14 倍。预计鲜冻品2014 年渠道增速可达50%，鲜冻品超预期可能性大，肉制品由于公司将退货滞销损失承担比重从50%提高到70%，使得渠道商拿货更积极，肉制品完成全年计划是大概率事件，综上，预计2014 年肉制品将稳定增长，鲜冻品将超预期，维持“强烈推荐”评级。
    风险提示。禽流感对鸡肉价格的影响；肉制品行业爆发重大食品安全事故的风险；经济增速下行，对屠宰和肉制品行业需求不利影响加剧的风险