一季度业绩符合预期。14Q1 实现收入5.70 亿，同比下降4.28%；归母净利润2.73 亿，同比增长38.03%；扣非后归母净利润2.56 亿，同比增长30.14%；
    加权平均ROE 为6.92%，同比增加0.34 个百分点。EPS 为0.24 元，符合预期。
    本部二期四层承租权费一次性确认贡献业绩增量。公司14Q1 实现收入5.7 亿，同比下降4.28%。其中，本部二期四层于13Q3 重新招租，14Q1 确认一次性承租权费1.2 亿；东方艺墅确认收入700 万。我们预计，剔除后14Q1 单季度收入为4.43 亿，净利润约1.52 亿。去年同期确认本部三期由租转售收入1.5亿，东方艺墅销售收入2000 万，净利润共6400 万。剔除后13Q1 单季度收入4.25 亿，净利润1.30 亿。我们预计，剔除一次性因素影响后，14Q1 收入同比增长4.23%，净利润同比增长16.9%，主要因13 年旺季新老市场提租所致。
    高毛利业务占比提升，期间费用率控制有效，净利率提升14.56 个百分点。
    14Q1 毛利率为79.78%，同比增加12.75 个百分点。14Q1 物业租赁和管理收入（毛利率高）占比加大，营业成本同比下降41.15%，拉高毛利率。期间费用率6.21%，同比减少2.25 个百分点。其中销售费用率4.20%，同比减少1.54个百分点；管理费用率2,73%，同比减少0.45 个百分点；财务费用率-0.72%，同比减少0.26 个百分点。14Q1 净利率47.78%，同比增加14.56 个百分点。
     “佟二堡三期+哈尔滨皮城”招商结果略超预期。公司公告佟二堡三期品牌生活馆和哈尔滨海宁皮城的初次招商情况，结果略超预期。第一，佟二堡三期品牌生活馆（共4 层，总建面13 万㎡，计划于14 年9 月试营业）初次招商结束，本次招商推出1-3 层共192 间商铺，总建面8.13 万㎡（占比62.5%），只租不售，4 层另行招商。商铺出租价格分为租金（租期为14 年7 月30 日至15年5 月31 日，共10 个月）和承租权费（14 年7 月30 日至17 年5 月31 日，
    共34 个月）。选房结果为，共187 户认租7.53 万㎡（占招租面积的92.6%），认租总价1.09 亿，每平米118.15 元/月。其中，租赁费0.81 亿，分10 个月摊销，
    每平米107.37 元/月；承租权费0.28 亿，分34 个月摊销，每平米10.78 元/月。
    佟二堡公司已向187 名商户收取选房保证金4120 万。我们测算，14-15 年佟二堡三期贡献净利润1334.72 万、2912.02 万。第二，哈尔滨项目（共4 层，总建面25 万㎡，计划于14 年10 月试营业）初次招商结束，本次商铺招商总建面20 万㎡， 5 万㎡餐饮休闲仓储区另行招商。商铺出售面积0.94 万㎡（占招商面积4.7%）；商铺租赁面积19.12 万㎡（占招商面积95.6%）。商铺出租价格分为租金（租期为14 年8 月1 日至15 年5 月31 日，共10 个月）和承租权费（租期为14 年8 月1 日至17 年5 月31 日，共34 个月）。选房结果为，33 名商户认购了100%的出售商铺（2 户金融用房，31 户市场商铺），总金额2.59 亿（15 年确认），均价2.76 万/㎡，公司已向31 名商户收取了4650 万的新市场培育基金（本期确认）。
    567 名商户认租17.95 万㎡（占招租面积93.9%），认租总价4.15 亿，每平米104.24元/月。其中，租赁费0.92 亿，分10 个月摊销，每平米51.44 元/月；承租权费3.22 亿，分34 个月摊销，每平米52.8 元/月。哈尔滨公司已向567 名商户收取选房保证金2.25 亿。本次招商未认租商铺面积1.17 万平米（占招租面积6.1%）。
    我们测算，14-15 年哈尔滨皮城贡献净利润4898.96 万、17535.84 万。佟二堡三期和哈尔滨项目初次招商结果中，出租面积略低于预期，租金略超预期。我们暂时维持两项目招商对公司14、15 年盈利预测的影响。
    维持盈利预测，维持增持。公司仍处成长期，本次招商后，仍有总部六期（展览中红 + 国际馆 + 皮衣批发中心 + 商务楼，共24.9 万㎡）、时尚产业园（12.5万㎡）、天津项目（11.2 万㎡）和济南项目（15 万㎡）在建，利润将集中于15年释放。佟二堡二期和哈尔