收入降幅逐季扩大，13 年净利降20%
    13年公司实现营业收入25.02亿元，同比-3.81%，归母净利润5.37亿元，同比-20%，从年度看首现负增长，EPS0.93元，符合预期，10派7元。净利增速大幅低于收入主要由于毛利率下降、销售费用率上升以及所得税率大幅上升所致。
    13Q4收入降10%、净利降43.5%。13Q1-Q3收入分别+4.7%、-11.2%、+1%，净利分别-8.2%、-23.3%、-1.6%。Q4净利降幅加大主要由于三费率增3.86PCT（销售、管理和财务费用率提升6.57、-1.96、-0.75PCT），以及所得税率提升1.4PCT。
    14Q1收入、净利为5.45亿元、1.45亿元，分别同比降22.1%、24.3%，EPS0.25元，低于预期。我们分析，14Q1单季收入降幅扩大主要因3月气候异常（倒春寒影响春装销售）以及终端特别是商场渠道仍低迷所致。扣非净利-30.63%，低于净利增速主要由于Q1政府补助1500万元。
    ◆13年净关店 ，加盟商仍在去库存之中、出货下降
    （1）13年公司渠道净关店140家（总店数3124家，其中直营778家、加盟2346家，分别增加84和减少224家），外延店铺增速为-4.3%（直营和加盟分别增长12.1%和-8.7%），同店增0.5%。净关店一方面因终端低迷，公司主动关闭效益不好的店铺，并将部分商场店转进万达购物中心，取得较好销售效果，另一方面加盟商开店意愿有所减弱。
    （2）分渠道来看，收入增长主要来自直营：我们分析，Q1直营仍然增长，但由于加盟商仍处于去库存中、出货业务仍为负增长。
    （3）从量价来看，销量下降4.67%，从而推断出价格微升0.90%。
    （4）分地区来看，公司的销售市场目前仍主要集中在华东、中南及华北，华东、中南分别下降9.5%和5.9%，华北增5%。西南、西北等空白地区分别增8.4%和6.3%，但东北市场下降11%，东北市场本身基数不低，收入下滑主要由于公司在东北市场竞争力不强，弱于浙江和北方品牌。
    ◆13年毛利率略下滑，销售费用率、所得税率上升，全额计提FUN及VIGANO商标减值准备
    毛利率：13年整体毛利率同比-0.98PCT至56.81%，我们认为主要由于四季度暖冬影响销售、终端打折力度较大。13Q1-13Q3分别为56.77%（-0.2PCT）、58.94%（+0.6PCT）、59.34%（+1.7 PCT），Q4毛利率降低4.7PCT至53.48%，14Q1毛利率减0.4 PCT至56.39%。
    费用率：销售费用率提升1.78PCT至23.25%,主要由于商场费用和装修费用分别增长23%和25%；管理费用率上升0.16 PCT至7.33%，财务费用率降低0.51 PCT至-3.20%，其中利息收入为8426万元。
    所得税率增8PCT 至21%，一方面由于母公司“两免三减半”税收优惠到期；另一方面则由于递延所得税资产增长297%（增加3111 万元），