投资要点 
    年报业绩符合预期，六和集团累计利润未达重组承诺。报告期内，实现营业收入693.95亿元，同比下降5.25%，归母净利18.99亿元，同比增长11.2%，EPS为1.09元，公司拟向全体股东每10股派发现金2.5元。扣除投资收益后，农牧业务贡献净利2.98亿元，同比降15%，EPS为0.17元。下属农牧业务最重要两个平台，六和集团2011-2013年度扣非后归母净利分别为10.64亿元、1.88亿元、3.65亿元，同比增长94%，但累计利润未能达到重组时业绩承诺；新希望六和农牧2011-2013年扣非后净利分别为1.54亿元、1.68和2.43亿元，同比增长45%。 
    管理变革效果渐现，饲料吨利润大幅提升。报告期内，公司实现饲料销量1539万吨，同比降8.68%，估计猪料占比35%。饲料业务毛利率为6.76%，同比提升0.53个百分点，平均吨净利约为55元。自7月份公司新管理层上任后，对公司组织架构和业务关系进行了重大调整，管理更加扁平化，产业链之间协同性加强。五大特区内部实行纵向一体化管理，特区统管区域内饲料、养殖、屠宰业务，减少了饲料销售的中间环节，对饲料尤其是禽料吨利润提升巨大，下半年吨利润从30-40元提升至70-80元。 
    肉食加工战略性调整，亏损额度逐季收窄。公司屠宰及肉制品销量208万吨，同比降10.32%，估计禽肉加工及制品占比80-85%；估计禽苗销量在3.8亿只，其中鸡苗销量占比45%。公司作为最大的肉禽屠宰企业和禽苗生产商，业绩表现对肉禽产业景气度弹性很大。2013年H7N9型流感爆发，禽肉终端消费受到巨大打击，加之过剩产能积压，肉禽产业链全年处于低迷状态，导致公司禽肉屠宰及制品业务自Q1后连续亏损，预计全年亏损总额达到3-4亿，同时禽苗价格也长时间处于成本线下，拖累公司整体业绩。但是自Q3开始，公司调整肉食加工方向，实行产销分离，无限贴近终端，关闭低效屠宰厂和缩减种苗规模，亏损额度逐季收窄。 
    肉禽去产能加速，预计2季度见拐点。最新监测显示在产祖代鸡存栏量较高峰期130万套同比下滑26%，父母代存栏量下滑20%，禽肉库存也基本恢复至正常水平。我们认为肉禽产业链去产能已经进入实质阶段且截止当前行业产能已经降至紧平衡状态，若后续H7N9流感不再演化，需求底部复苏趋势确立，肉禽产业链2季度见拐点将是大概率事件。 
    风险因素：禽流感等疫病爆发；去库存速度低于预期；原料价格大幅波动。 
    维持"买入"评级。我们认为，禽产业链底部已经确立，Q2见拐点，看好公司各项业务底部复苏。同时公司管理变革继续深入演进，2014-2015年将是行业周期与管理改革效率提升相互叠加的关键一年。维持预计2014/15/16年全面摊薄后EPS分别为1.61/1.84/2.33元（其中预计14年农牧业务贡献EPS0.55元），维持"买入"评级，目标价18.00元。