量升价跌，单位成本下降，盈利能力略有好转
    报告期公司水泥及熟料销量同比增长11.4%；营业收入增长7.5%；营业利润从亏损1.53 亿元改善至亏损2789 万元。公司盈利能力略有好转的主要原因在于煤炭价格下跌导致的单位成本下降。报告期华北地区煤炭均价跌幅高达21.6%，2014 年至今煤炭价格继续下跌，目前最新价格已经下跌至475 元/吨。煤价下跌是公司盈利能力略有好转的主要原因。
    京津冀地区有望底部改善，陕西/山西/内蒙有所下滑
    京津冀地区供需格局将继续改善。从供给的角度来看，2013 年开始京津冀区域内基本没有新增产能，供给压力大幅减轻。从需求的角度来看，2014 年京津冀地区多数大型基建项目都将进入实质施工期，区域水泥需求与去年同期相比将出现一定改善。
    陕西地区陕西地区盈利能力出现下滑，原因在于当地水泥价格的大幅下跌。价格的大幅下跌主要是由区域内产能投放导致的价格竞争所导致的，2013 年乾县海螺投产，凭借成本与费用优势以低价抢占市场份额，区域内价格和企业盈利受到负面影响。据统计，2014 年陕西省至少还有陕煤集团两条7000t/d 熟料线产能释放，在新增产能的持续冲击下，我们预计陕西省水泥价格仍将低位震荡。
    山西及内蒙两大区域报告期盈利能力均出现下滑。山西及内蒙地区的产能供给周期仍未结束，根据协会统计，2013 年山西地区熟料产能同比增速高达19.6%，内蒙古熟料产能也同比增长8.2%，大量新增供给的释放导致两个地区景气程度底部徘徊。我们预计2014 年这两个区域市场仍然不会出现大幅改善。
    投资建议：维持“谨慎增持”评级
    总体来看，京津冀、陕西、山西以及内蒙等区域产能占公司总产能75%以上，分区域来看，京津冀地区底部改善确定性较大，公司京津冀地区盈利能力有望出现一定改善；然而陕西、山西以及内蒙等区域新增产能压力仍然较大，供需格局仍然较为紧张。我们预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.41、0.55、0.68，对应市盈率25、18、15 倍，维持“谨慎增持”。
    风险提示
    区域固定资产投资增速继续下滑，新增产能超预期。