投资要点
    全球化布局，目标是成为世界样板小批量龙头。公司主业为PCB 样板和小批量板的生产和制造，拥有广州和宜兴两大生产基地，并通过“CAD制造+PCB 样板+SMT 贴装”的模式打造样板小批量的一站式服务，在立足主业的同时积极布局IC 载板业务。公司还通过外延式收购的方式进行全球化布局，公司在参股贸易商Fineline 25%股权之后，又收购英国Exception 公司100% 股权，目标成为世界样板、快件和小批量龙头。
    增发式“股权激励”，彰显高管信心。公司定增募资4 亿元，其中两份B级劣后级份额，各6,667 万元，分别由7 名中高级管理人员和战略投资者认购。公司通过创新式的增发巧妙地在引入战略投资者的同时，也对管理层进行了股权激励。3 年的锁定期也彰显了各方对公司未来发展的信心。
    宜兴厂扭亏在即，军品业务高度景气。宜兴厂月产量已经稳定在约11,000平米，距离13,000 平米的盈亏平衡点仅一步之遥。宜兴厂13 年亏损3000多万元，但目前已由13 年的月均亏损300 万元大幅减亏至14 年一季度的100 多万元，我们预计宜兴项目在二季度将实现扭亏，14 年将贡献至少3.5 亿元营收，并实现盈利。军品业务高速增长，13 年军品业务1.4 亿元收入，依托于300 多家的军工客户，我们预计14 年收入将达到2 亿元，未来三年将保持40%以上的复合增长，收入目标5-10 亿元。
    芯片国产化浪潮中，IC 载板将打开进一步的成长空间。IC 载板2012 年全球产值82 亿美元，预计到2015 年将达103 亿美元，市场已经形成日韩台三足鼎立的竞争格局，前六大厂商共占市场份额76%，而中国大陆仅占7.1%，后续有较大的进口替代空间。公司的IC 载板项目定位于中高端，聘请了韩国SEMCO 公司的COO 作为团队负责人，公司也在积极拓展三星、海思和展讯等客户，待技术成熟和经验累积之后，预计四季度有望达到3000 平米/月盈亏平衡点，2015 年有望实现盈利。公司目标是在2018年跻身世界十强，形成月产量50,000 平米和年产值25 亿元的项目规模。
    风险因素。宜兴厂产能爬坡、IC 载板技术瓶颈无法解决的风险等。
    盈利预测、估值及投资评级。我们预计兴森科技2013-2015 年完全摊薄后EPS 为0.51/0.78/1.04 元（2015 年EPS 以增发后股本计算）。考虑到公司增发式“股权激励”、军品和通信业务高度景气、宜兴厂扭亏在即、IC 载板项目空间巨大，我们给予公司2014 年PE 35 倍的估值，对应目标价27.3 元，首次覆盖给予“增持”评级。