投资要点： 
    业绩略超预期 ，维持增持评级。①前三季度收入 126 亿(+10%)、净 利润11 亿(+44%)，EPS1.15 元(摊薄)。第三季度收入+5%，净利润+53%，略超预期。在政策保守预期下，调整2013-14 年EPS 至1.38/1.63 元，目标价41 元，对应14 年业绩25 倍PE，增持。 
     三亚免税销售额保持快速增长及资产减值损失减少双重推动Q3 利润快增。①预计Q3 三亚店收入+35%，EPS0.11；免税收入比重加大带动公司整体毛利率+2.2 个点。②另资产减值损失同比减少2437 万元，影响EPS0.02。③估计Q3 三亚店促销等影响公司整体销售费用+17%，但管理费用持平及利息收入增加，期间费用率同比仅微降。 
     预计原有免税预计保持稳健增长，旅行社增长恢复有限。①预计前三季度原有免税保持稳增，体现该业务经营的[投资收益+少数股东权益]在前三季度同增12%；预计在品类调整即门店升级下，全年增速将保持>10%，Q3EPS0.22。②受经济增速放缓影响，预计旅行社收入仍为缓慢增长阶段，旅游法出台短期影响增速回升，长期利好。  免税利好政策仍然值得期待，公司仍是三亚免税市场主导者。近期股价回调较多，源于政策预期不断变化。①我们认为诸多正负政策预期中，离岛免税政策再放松及公司参与北京市内店均有据可循，将为公司业绩提供向上弹性。②基于对三亚机场吞吐量/渗透率/客单价的分析，在政策保守预期下，测算15 年三亚免税市场规模将超过55 亿，CAGR 近40%，公司作为三亚市场重要经营者将享受市场成长。  风险提示：经济增速放缓、免税政策反向、海棠湾项目低于预期。