近日我们到洽洽食品进行了调研，与公司高管进行了深入交流。我们认为目前公司基本面在我们预期中向好发展，但较低的估值反应市场对公司仍非常悲观，伴随四季度业绩改善和明年新品铺货加快，市场预期有望逐步修正推动股价继续向上，维持强烈推荐。
    原料供应缓解后，四季度收入增速趋势向上。Q3 收入增长较慢，预计销量增长约2-3%，主要是原料供应限制。10 月开始趋势会变好，加上前期提价、12 月经历春节前1 个月渠道备货增加，预计Q4收入增速有望达到15%，全年预计达到10%。
    原料价格下降Q4 即可反映，预计Q4 毛利率将由26%回升到30%。原料葵花籽价格从去年四季度持续上涨至今年9 月，10 月开始采购新一季原料，10 月以来价格一直在下降，价格低于上半年采购均价，现在采购的原料当月就能使用，所以预计四季度毛利率将会明显回升。去年因囤货商亏损，再次介入囤货的可能性小，后期原料上涨可能性小。同时，公司7 月底向经销商提价，9 月中旬向卖场提价，由于Q3 成本还在涨，所以Q3 毛利率提高不明显，Q4 毛利率提升会更明显。
    新品啵乐冻计划在春节前选择28 个城市大面积铺开，并于3 月旺季开始时加大宣传力度，明年会增加费用预算。新品在今年6-7 月进行生产调试，8-9 月在华东3个城市的现代渠道试销。前期投入的费用不大，一方面是季节性因素考虑，果冻的消费旺季在3-9 月，之后是淡季；另一方面是资源统筹考虑，今年瓜子原料价格波动大，经营较困难，新品投入费用少。前期属于试推广过程，销售点少，销量较小。啵乐冻是明年推广的重点，春节前在全国28 个城市大面积铺开，明年贡献会更大，到3 月旺季开始会逐步加大推广投入，明年费用率会提升。果冻销售目前在改进：一是前期在选择经销商上力度不够，试销时只靠新成立的饮品子公司的销售人员招商，现在要发挥洽洽的优势，未来28 个城市还是靠全部洽洽的网络和经销商去推，力度会更大；二是前期宣传少，市场上对产品认知度还不够高，后面会加强投入；三是对消费者反馈的包装不够新颖，也在改进。
    收购为锦上添花，公司一直努力加快进度。预计方向可能包括烘焙行业，如曲奇、蛋糕、饼干，这些可以和喀吱脆、早餐派结合；还有高档坚果行业，与公司老产品相似度高；也可能会考虑国外的标的，和国际食品企业合作是发展方向。江苏小康收购完成后经历过渡期，现在基本能达到预期增长目标，公司的渠道已经开始发挥作用了，目前在技改提高产能，增长会慢慢体现。
    渠道上减少贡献小的终端，改善单店盈利，提高管理层的激励。现有1800 个一级经销商，其中1200 家主要是地级市及以上，计划将600 家县乡经销商缩小至500家，扶持重点经销商。公司今年和去年共引进3 位副总经理，激励、任务目标都比较高，以总裁为引导的团队沟通也更充分，目前团队的战斗力比以往有所提高，公司其他高管都拥有股权，预计未来可能为新引入的管理层进行股权激励。
    维持盈利预测，13-15 年EPS 为0.831.10/1.40，维持强烈推荐评级。
    风险提示：销量增长低于预期；新品推广速度低于预期；原料价格降幅不达预期