业绩好于预期，新业务价值略有增长
    2013 年上半年，中国人寿实现归属母公司净利润162 亿元，同比增长68%，2 季度单季度实现净利润61 亿元，同比增长52.6%，好于我们的预期。虽然上半年面临较大的退保和满期给付压力，但投资收益率的回升支撑了上半年业绩的高增长。在2 季度重新回归价值的营销策略下，虽然长险的首年新单下降12%，但上半年新业务价值仍保持0.8%的增长。展望未来，面临依旧恶劣的市场环境，虽然该公司下半年将会转向价值增长，但我们认为该公司仍然会在价值与规模的战略中间摇摆，业绩和价值表现都会处于相对稳健的状态。我们上调对中国人寿2013-2015 年的每股收益预测至0.75 元、0.90元和1.10 元，维持A 股谨慎买入和H 股的持有评级不变，分别将目标价下调至15.00 元和20.70 港币。
    支撑评级的要点
    在规模驱动的战略下，2013 年上半年中国人寿的新单业务同比增长9.2%，其中趸交保费同比增长21.6%，是新单保费的最主要来源，期缴新单保费的占比从去年同期的37%下滑至30%。
    上半年中国人寿在产品创新上力度并不大，主要还是在维持保费总量上做文章。分渠道看，个险渠道新单业务同比下滑0.2%，主要新单来自于银保的趸交，这部分的新单同比增长20%。趸交业务对该公司规模的维持产生最明显的作用，而期缴产品的销售仍然不容乐观。
    2013 年上半年中国人寿的新业务价值同比增长0.8%，但是由于银保渠道趸交产品的增加，导致新业务价值利润率有所下降。
    2013 年上半年中国人寿的投资表现相对较好，一方面年化总投资收益率提高至5%，好于可比公司；另一方面上半年可供出售类资产的浮盈尽管减少28 亿，但尚未出现浮亏，未来资产减值压力较小。投资收益率的提高有利于未来新产品的开发。
    评级面临的主要风险
    A 股市场出现大幅震荡，导致投资收益再次大幅下滑。
    估值
    目前中国人寿A 股和H 股的估值分别相当于1 倍和 1.1 倍2013 年预期每股内含价值，我们维持对该公司A 股和H 股的评级不变，分别将A 股和H 股的目标价由19.10 元和22.40 港币下调至15.00 元和20.70 港币。