公司8月27日发布2013半年报。报告期内实现营业收入64.38亿元，同比增长3.77%；利润总额3437万元，同比下降21.12%；归属净利润2992万元，同比下降6.33%，扣非净利润1685万元，同比下降3.22%。2013上半年公司摊薄每股收益0.045元，净资产收益率0.98%；每股经营性现金流0.34元。
    公司同时公告
   （1）拟发行额度不超10亿元的债务融资工具，期限不超5年，用于偿还银行借款或补充项目、营运资金；（2）拟在北京、山东、河北、江西、河南、贵州、四川、广西各设立1家分公司，经营商业项目。
    简评及投资建议。公司上半年收入仅增3.77%，主要由于同店增长较慢及展店同比略放缓；此外毛利率减少抵消了费用率改善，及受资产减值损失增加、投资收益（来自华联财务）减少及营业外收支变动等影响，上半年扣非净利润下降3.22%；归属净利润下降6.33%。我们测算，在上半年2992万元归属净利润和0.045元EPS中，兰州、广西、南京大厂等5家盈利子公司合计贡献1636万元，占比55%，合EPS0.025元；其他7家子公司合计亏损近640万元，基本抵消了母公司的盈利（590万元）；华联财务（持股33%）分红1305万元，占比45%，合EPS0.02元。
    从季度拆分看，二季度收入增长6.09%，较一季度提升4个多百分点，估计仍主要由次新店贡献；毛利率下降0.2个百分点，较一季度0.5的降幅有所收窄；二季度销售管理费用率减少0.88个百分点，财务费用增加约700万元，期间费用率减少0.68个百分点。基于2012年同期低基数（仅967万元），二季度归属净利润大幅增长84.96%至1788万元，净利率为0.52%，较一季度环比改善0.25个百分点。
    维持盈利预测。预计公司2013-15年EPS分别为0.07、0.08和0.09元（值得注意的是，影响公司业绩的因素较多，如开店的速度和区域、费用的处理等，公司未来的业绩存在较大的不确定性），公司目前4.17元的股价对应其2013-15年PE分别为60、52和46倍，在公司较大的销售规模未能有效转化为净利润（即公司净利润率水平未有明显改善）之前，建议从PS估值角度看公司价值，公司目前28亿市值对应13年动态PS为0.21倍；从中长期的角度，维持目标价5元（对应2013年约0.25倍PS）和“增持”评级。
    风险和不确定性：开店速度和区域的不确定性；市场预期情绪对股价波动的影响；一次性收益的影响等。
    2013半年报点评。
    1. 上半年新开门店9家，收入同比增长3.77%，主要来自次新店外延增量。公司上半年新开门店9家，慢于2012年同期13家的开店速度。分品类（表1），食品收入43.2亿元，同比增长5.32%，是拉动公司收入增长的主要品类；非食品收入14.43亿元，同比略增0.22%；分地区（表2），除西北地区收入延续17.3%（1H12增19.4%）的良好增长外，其他地区均仅个位数增长，华北地区略降1.72%。
    2. 因较多新店尚处于培育期，上半年综合毛利率减少0.35个百分点。其中食品毛利率略增1.22个百分点，但非食品毛利率减少4.04个百分点，致主营毛利率减少0.19个百分点；高毛利率的其他业务收入增幅小于主营业务，且毛利率减少0.1个百分点，综合毛利率减少0.35个百分点。
    3. 销售管理合计费用率18.54%，同比减少0.52个百分点。其中，销售费用率减少0.45个百分点至16.36%，管理费用率减少0.07个百分点至2.18%，其中水电和折旧摊销费的减少抵消了工资和租金的增加。因利息收入减少、且利息支出和手续费增加，财务费用增加1365万元，费用率增加0.18个百分点至0.99%。
    4. 收入小个位数增长及毛利率减少，抵消了费用率改善，上半年扣非净利润下降3.22%。资产减值损失增加287万元以及投资收益（来自华联财务）减少256万元，上半年营业利润同比下降18.16%；营业外净收入减少274万元，利润总额下降21.12%，有效税率减少近10个百分点及少数股东损益变动，最终归属净利润同比下降6.33%至2992万元。
    根据主要子公司业绩（表4），我们对上半年2992万元归属净利润作如下拆分，兰州、广西、南京大厂子公司分别盈利660万元、393万元和291万元，呼和浩特金宇超市盈利280万元，另外陕西事农果品略盈利11万元，以上5家盈利子公司合计1636万元，占比公司归属约净利润55%；其他7家子公司合计亏损近640万元，基本抵消了母公司的盈利；华联财务（持股33%）分红1305万元，占比45%。