核心观点：
    上半年收入、净利增长放缓，二季度有所改善
    成商集团2013 年上半年实现营业收入11.15 亿，同比增长2.78%，为近年来同期最低水平，体现了近年来消费增速放缓，成都购物中心供给压力增大导致同店增长乏力。上半年毛利率22.60%，同比下降0.92 个百分点，二季度有所改善；销售管理费用率同比下降0.73 个百分点。虽然毛利率与营收下滑，公司上半年扣除营业外损益、投资净收益后净利率6.88%，比去年同期上升0.55 个百分点，体现了公司费用控制得力。公司实现归属上市公司股东净利润0.83 亿，同比增长7.92%。
    在建项目进展顺利，但培育期延长会为业绩造成压力
    上半年公司三大项目建设有序进行，太平洋店在2013 年11 月4 日收回后将于当日作为茂业百货春熙店重新开业；盐市口项目二期预计可在2013 年4 季度开业。城南茂业中心投入时间预计在2013 年底或2014 年，门店培育期较长。九眼桥项目仍处于前期报建阶段，估计不会早于2015 年下半年投入使用。
    盈利预测及投资建议
    我们看好公司在四川地区持续进行渠道下沉门店布点的战略与能力，但四川日益激烈的百货业竞争与消费增速放缓导致新店培育时间延长、主力店同店增速放缓是影响公司未来增长的主要压力。考虑2013 年8 月2 日太平洋店新签协议后的投资收益调整，我们维持2013-2015 年每股盈利0.40元、0.44 元和0.48 元，合理价值5.2 元，对应2013 年13 倍PE，维持谨慎增持评级。
    风险提示
    新开门店培育期过长、地区竞争持续加剧、太平洋门店没能及时收回重新开业、消费增速持续疲软。