事项：华夏幸福上周五晚发布半年度业绩快报，预计归属上市公司净利润17.7 亿，同比增长40.4%。
    平安观点:
    结算结构差异导致营收增幅大于净利。公司发布半年报业绩快报，上半年预计实现营业收入87.8 亿，同比增长98.5%，预计归属上市公司净利润17.7 亿，同比增长40.4%，实现EPS2.01 元。由于上半年高毛利的产业新城结算（2012 年毛利率42.9%）与去年同期基本持平，而低毛利的城市地产结算（2012 年毛利率21.6%）大幅增长，结算结构调整导致上半年整体毛利率较去年同期下降，致使营收增幅大于净利润增幅。根据公司的结算周期计算，今年公司结算项目主要为市场调整时期的2011 年所销售，房地产业务结算毛利率将较上一年度降低，展望而言，随着低毛利率项目在今年的充分结算，以及新园区落地投资结算在明后年进入加速期，公司毛利及净利率将重回上升通道。
    销售超越市场，量价齐升。1-6 月公司累计实现销售额159.1 亿，销售面积155.9万平米，同比分别增长92.3%和30.8%。其中园区结算回款34.5 亿，为2012 年全年（30.2 亿）的114.2%，同比增长151.5%，回款速度大幅加快。公司二季度表现平稳，并未受到3 月国五条透支影响，单季实现销售面积82.3 万平，环比上升12.8%，大幅跑赢平安跟踪25 城市环比持平的销售面积增速，及北京同期销售面积33.6%的环比降幅。我们认为随着下半年沈阳、镇江、无锡等地住宅逐步贡献销售，以及环北京地区持续旺盛的需求，预计下半年公司销售仍将保持平稳增长，全年超额完成280 亿销售额目标为大概率事件。受益于区域销售的持续回暖以及首都第二机场建设，公司上半年剔除园区结算回款后，销售均价为7996 元/平米，较2012 年全年均价（6617 元/平）上升20.8%，其中一二季度环比分布上涨31%和4%。我们认为销售均价的提升将进一步加强公司项目的盈利能力，为未来1-2 年毛利率的提升奠定基础。
    拿地积极，持续扩张。上半年公司新增项目53 个，对应建筑面积287 万平米，大幅超过公司同期销售面积，为2012 年全年（441 万平）的65.1%，平均拿地价格1195 元/平米，较2012 年全年均值（827 元/平米）上升44.5%。地价上升主要为无锡地价过高（均价3000 元/平，建面占比11%），抬升整体均价。剔除无锡后拿地均价仅为966 元/平米，“工业+地产”模式的锁定效应仍旧显著。区域上，除廊坊、固安、大厂等传统区域外，上半年公司新进入2012 年新签园区城市无锡、香河，其中无锡预计下半年将贡献销售，新增园区的销售贡献将逐步显现。公司上半年园区异地复制步伐仍在继续，先后与武汉黄陂、廊坊永清、浙江嘉善签订拟合作协议，目前累计进入园区达18 个，未来销售贡献分布进一步多元化。
    给予公司推荐评级。预计公司2013-2014 年EPS 分别为2.83 元和3.83 元，对应PE 分别为11.6 倍和8.6 倍。公司上半年销售表现亮眼，“园区+地产”模式独特，异地复制能力强，首次覆盖给予公司推荐评级。
    风险提示：政策调控加紧带来的销售不及预期风险。