投资要点
    胰激肽原酶贡献毛利近六成，肝素占比持续下降
    公司主导产品包括胰激肽原酶系列和肝素系列。2011 年以来，以原料药为主的肝素业务占比下降，胰激肽原酶占毛利比重持续提升（2012H1 达59%）。2012 年肝素原料药企稳，公司单季度业绩已显示出回升迹象。
    胰激肽原酶具有大品种潜质，未来成长有望加速
    胰激肽原酶主要用于治疗糖尿病引起的并发症，成长空间大（估算过百亿），竞争品种少，2011 年终端市场销售额接近5 亿元，增速超过20%。千红“怡开”享有单独定价优势，样本医院市场份额约72%。公司对内销团队进行了一系列改革，2012Q2 已开始显效，未来胰激肽原酶成长有望加速。
    肝素原料药或已触底，上下游延伸促转机
    经过两年多的需求低迷、价格下滑，我们认为肝素原料药或已触底，价格有望保持基本稳定。2012H1 公司原料药毛利率可能低于20%，处于行业较低水平，未来通过改善产品结构、拓展新客户或可提升。湖北润红粗品基地的投产有助稳定原料药毛利率、应对日益提高的质控要求。肝素钠注射液有望保持10%左右增长，预计2012 年占肝素业务毛利比重约1/3。
    研发蛋白药物、布局民营医院打开估值提升空间
    公司与南京大学合作研发重组蛋白药物，其中一类新药“靶向性重组人抗血栓蛋白”已申报临床。已获准成立的常州千红医院仍处于选址阶段，一旦取得进展将有利公司估值提升。
    首次给予“强烈推荐”评级
    预计公司 2012~14 年EPS 分别为1.03，1.33 和1.67 元，对应1 月11 日收盘价20.60 元的PE 分别为20，16，12 倍，PB 仅1.9 倍。未来2~3 年公司业绩有望重回20%以上增速，股价或迎来“业绩反转+估值提升”的“戴维斯双击”行情。首次给予“强烈推荐”评级，6 个月目标价29.2 元。
    风险提示
    胰激肽原酶降价风险，原料药出口波动超预期。