雪上加霜
    苏宁公告将发行45 亿元(人民币，下同)5 年期公司债券，票面利率5.2%。我们估计，证监会批准的80 亿元发债额度当中，另外35 亿元将在2013 年发行。由此产生的额外利息支出占2013 年和2014 年财富里昂预期营业利润的8%。由于盈利能力受到在线零售市场的严重冲击，苏宁正在关闭效率较低的店面。我们将其2013/2014 年盈利预测下调9%/21%，并且根据11 倍2014 年财富里昂预期市盈率上调了目标价，新目标价为5.76 元，隐含11%的下行空间，维持卖出评级。
    发行债券筹资45 亿元
    苏宁8 月份宣布计划发行80 亿元公司债，现已确定于2012 年12 月14 日发行45 亿元5 年期债券，票面利率5.2%。发债所得将用于满足营运资金要求，调整公司资本结构。
    根据规定，其余35 亿元将根据需要在2014 年11 月份之前发行，但我们认为苏宁2013年就可能发行这部分债券，因其急需资本拓展电子商务业务，应对其他在线零售商的激烈竞争。
    利息负担将拖累利润
    此次发行的45 亿元债券将导致年利息收入减少2.43 亿元。如果80 亿元额度全部发行，年利息支出将增至4.16 亿元。短期内苏宁利润不大可能急剧反弹，假如其余35 亿元债券在2013 年年中发行，我们估计，发债产生的额外利息支出将占到2013 年和2014 年财富里昂预期营业利润的8%。
    在线市场竞争丝毫未减
    尽管苏宁在电子商务市场的份额已从2012 年第一季度的3.1%升至第三季度的4.2%，但2012 年前9 个月其净利润大降31%，我们预计在线零售领域的竞争将继续在2013年削弱苏宁实体店的盈利能力。其在线零售业务前三季度实现销售收入96 亿元，尽管第四季度促销力度较大，但我们预计这块业务无法实现全年200 亿元的销售目标。
    下调盈利预测，维持卖出评级
    我们将苏宁2013 年/2014 年盈利预测下调9%/21%，主要原因在于利息支出不断增加，同时随着公司关闭低效店面，预计店面数量将在2012 年和2013 年出现净减少。该股目前估值相当于15 倍2013 年财富里昂预期市盈率，我们套用11 倍2014 年财富里昂预期市盈率，将目标价上调至5.76 元，隐含11%下跌空间，维持卖出评级。