◆1-3Q2012 营业收入同比增4.31%，净利润同比降15.11%：
    1-3Q2012 公司实现营业收入368.40 亿元，同比增长4.31%；归属于母公司的净利润9.97 亿元，同比下降15.11%，折合EPS 0.58 元。公司业绩基本符合我们之前EPS0.61 元，业绩同比下滑11%的预期。1-3Q 公司扣非后净利润9.45 亿元，若考虑将去年三季报中“同一控制下企业合并产生的子公司期初至合并日的当期净损益”9806.93 万元加回，则同比上升4.05%。从单季度拆分看，3Q2012 公司营业收入113.50 亿元，同比增长2.93%，较二季度4.60%的收入增速下降1.67 个百分点；归属于母公司的净利润1.85 亿元，同比下降23.56%，折合EPS 0.11 元，扣非后单季度下滑47.74%（计算过程见图表1）。
    ◆1-3Q 综合毛利率同比降0.52 个百分点，期间费用率同比降0.16 个百分点：1-3Q2012 公司综合毛利率同比下降0.52 个百分点至22.12%，3Q 单季综合毛利率为22.43%，同比下降0.87 个百分点，降幅较上半年有所扩大（1H2012 公司综合毛利率同比减少0.36 个百分点）。期间费用率方面：1-3Q2012 公司期间费用同比下降0.16个百分点至17.24%，其中销售/管理/财务费用率同比分别变化0.14/0.03/-0.32 个百分点至14.12%/3.73%/-0.61%。整合后公司费用控制能力加强，1-3Q 销售费用和管理费用同比仅分别增长5.33%和5.20%。财务费用同比降低1.24 亿元至-2.25 亿元，主要是融资规模减小及利息收入增加所致。
    ◆上海商业格局变化，公司积极应对新的挑战：
    据我们调研发现，目前上海商业格局正在发生变化，传统的条形商业街经营情况均不甚理想，如南京路、淮海路等。公司在这些传统商业街上的门店也受到不小冲击，而作为应对公司已将淮海路上6000 平米的第一百货店面整体出租给宝马开设4S 店。而环形商业区，如徐家汇、五角场等副商圈正在崛起、社区商业和购物中心发展迅速，公司的郊区门店以及购物中心也受益于此增长迅速。我们预计世博园一期、浦东购物中心将于年内开业，无锡奥特莱斯、世博轴项目剩余部分将于明年开业，我们认为公司对新兴业态的大力投入契合目前零售发展的趋势，有助于公司保持沪上领先地位，但短期展店的资本开支和培育期内的亏损将对公司业绩造成一定影响。
    公司同时公告：1）拟和台州东森购物中心有限公司合作投资组建合资公司，注册资金800 万元，公司持股 51%，出资408 万元，台州东森持股 49%，出资392 万元。
    合资公司以租赁方式在浙江台州市路桥区经营“百联东森购物中心”。该项目建筑面积约 2.53 万平米，暂定 2013 年4 月30 日前开业。租赁期限及租金起计日期自对外营业之日起计算。2）公司还将竞拍“杨浦郡江国际购物中心85％股权收购项目”，待竞拍成功后详细公告。
    ◆维持买入评级，6 个月目标价10.92 元：
    我们调整公司2012-2014 年EPS 分别至0.70/0.78/0.89 元（之前为0.79/0.90/1.03元），以2011 年为基期三年CAGR 为3.3%（其中零售主业CAGR 为14.77%）。给予6 个月目标价10.92 元，2013 年对应14X PE。我们中长期看好公司未来创新业态购物中心以及奥特莱斯的潜力，公司是国内领先的零售业态创新者，奥特莱斯和购物中心的运营能力处于同行前列。我们认为在消费升级的大背景下，新兴业态将越来越多的分流传统百货的客流，并将成为未来零售业的主要渠道，因此充分认可公司全国发展奥特莱斯、区域性发展购物中心的战略，维持买入评级。
    ◆风险提示：公司重组后整合效应低于预期，期间费用率高企侵蚀利润。