热电业务产能扩张加速。2012年起公司本部污泥项目投产、东港项目并表，推动公司供热能力快速增长，上半年公司热电业务收入达到6.66亿元，同比增长24%。污泥项目上半年处于调试运行期，负荷率在50%附近，我们预计下半年盈利能力将提升，预计全年贡献利润超过4000万元，完全达产后年均贡献6866万元（7000小时下）。根据富阳市对白板纸产能十二五规划，预计到2015年供热需求新增约1000蒸吨/小时，且新增部分集中于公司所在供热区域，我们认为这将促使公司将加快推进本部三期项目建设。 
    东港项目扩建提速，后续增长空间巨大。东港项目自2012年2月并表，上半年贡献利润2148万元，目前供热量在140-145蒸吨/小时。东港热电二期项目中，一炉一机预计今年10月投产，剩余一炉一机今年春节投产，同时原有机组将进行背压改造，我们预计东港项目2012年盈利贡献达到3530万元；二期达产后，盈利贡献达到5050万元。东港三期垃圾发电项目规划已经加速推进。我们预计东港项目最终将成长为比肩本部现有规模的“环保+热电”项目。 
    冷轧薄板项目运营稳健。公司冷轧薄板项目目前产能20万吨，上半年经营稳健，由于采用本部自有的蒸汽和电力，生产成本低于同类型企业，毛利率为13.48%。冷轧项目一期规划40万吨，我们预计剩余20万吨生产线年内建成投产，达产运营的情形下，年净利润约为2000万元。 评级：增持。我们维持公司2012-2014年EPS分别为0.62、0.80、1.00元。考虑到公司未来3年盈利复合增速达到30%，且存在后续并购预期，我们认为给予公司2012年23- 28倍市盈率较为合适，对应合理股价区间14.26-17.36元。本部三期、东港三期的新建和异地扩张加速是公司业绩超预期的主要因素。 
    风险提示：环保标准加强，机组需增加环保投入和运营成本的风险；机组负荷受制于下游蒸汽用户需求波动的影响。