事 项
    近期我们调研了皖维高新，与公司管理层就公司经营现状和行业发展状况进行了深入交流。
    主要观点
    1. 公司是PVA 生产龙头企业。
    公司目前拥有PVA 生产产能15 万吨，高强高模量PVA 纤维3.5 万吨，预计广维化工5 万吨乙烯法PVA 今年8 月将全线通车，届时公司PVA 产能将达到20 万吨。是我国最大，全球第二的PVA 生产龙头企业。
    2. 主业竞争激烈，PVA 盈利能力下降。
    近30 年内，PVA 供需基本平衡，竞争态势和盈利能力也相对稳定。2009年以来，随着国内民营企业的大举进军，我国迎来了PVA 行业的投资高峰期。而下游需求并未能实现同步扩张。预计到2015 年，我国PVA 消费总量约为72.8 万吨，而按行业目前的扩产计划，到2015 年，PVA 总产能将超过180 万吨，国内PVA 产能将面临严重过剩，盈利形势不容乐观。2012 年是PVA 扩产产能大规模投放的一年，行业盈利情况有可能进一步恶化。
    3. 全国布局+纵向延伸，拓展新的利润增长点。
    2009、2010年，公司分别收购广维化工和增资控股蒙维高科， 利用广西丰富的生物质资源优势和内蒙古低廉的能源价格优势，实现低成本扩张。并以此为契机整合下游市场资源，形成国内南北市场的就近覆盖。同时在资源优势不突出的本部地区，利用公司现有产能生产附加值较高的PVA深加工产品，如高模高强PVA纤维等，打造完整的PVA 产业链经济，全面提升公司的综合经济实力。
    4. 盈利预测。
    我们预计公司2012-2014 年EPS 分别为0.15、0.21、0.29 元，对应目前股价的PE 分别为31X、23X、16X。主要假设是PVA 业务低毛利运行，水泥熟料产品保持21%左右的毛利率，高模高强PVA 纤维市场拓展顺利，毛利率稳定在23%左右。公司差异化产品和衍生产品是未来业绩的主要增长点。考虑到目前PVA行业产能急速扩张，而下游需求增速温和，竞争结构失衡，行业盈利情况不容乐观，我们暂不给予公司投资评级。
    风险提示
    1、PVA 盈利下跌超预期；2. 差异化产品和下游衍生品市场开拓不达预期