与预测不一致的方面
    江西铜业公布了好于预期的一季度业绩。尽管上海期交所铜价同比下跌17%，但公司收入增长14%至人民币287.75 亿元，净利润仅下降9.6%至人民币14.34 亿元。业绩超出预期的原因可能包括：1)包括铜及铜产品、贵金属和硫酸在内的主要产品销量上升；2) 财务费用下降63%。毛利率下滑1.5 个百分点至7.5%；3)实现TC/RC 加工费好于预期，使公司冶炼业务受铜价同比下跌17%的影响较小。公司一季度净利润占高盛/彭博2012 年全年预测的22%/20%。
    投资影响
    我们预计中国铜需求反弹将放缓。当前从保税仓库到最终用户的库存都处于较高水平，这也会限制铜价的短期反弹。公司2011 年二季度盈利创新高，这意味着2012 年上半年更大的同比降幅。该股目前对应的2012 年预期市净率为1.0 倍，较周期均值低40%左右。
    我们维持对江西铜业H/A 股的中性评级和基于Director’s Cut 的12 个月目标价格20.5 港元/人民币24.2 元不变。上行/下行风险：包括铜、金、银在内的金属价格高于/低于预期。