一季度业绩低于预期。11 年公司实现收入82.3 亿元、归属母公司净利润8.11亿元，同比分别增长23%、1%，EPS 0.55 元，拟每10 股派1 元（含税）；2012年1 季度实现收入22.3 亿元、归属母公司净利润1.02 亿元，同比分别增长7%、-65%，EPS 0.07 元，低于我们预计的0.10 元，业绩下滑原因主要包括去年同期有1.55 亿元东田控股补偿款而本期无、12Q1 综合毛利率下降至17.5%（11Q1、11Q4 分别为22.8%、20.6%）两个方面。
    主业深练内功确保业绩。分产品看，分散染料2011 年毛利率提升4.3 个百分点至34.17%，预计下游终端去库存阶段毛利率将阶段性回落；活性染料毛利率轻微下滑至19.69%，行业竞争加剧与环保压力将加速行业洗牌；中间体随着公司产业链的完善和多品种拓展，盈利能力有望稳定；减水剂后续仍有持续产能投放。公司计划12 年实现收入90 亿元、营业成本70 亿元、期间费用9.4 亿元。
    2012 年是战略调整年。如我们2 月份《纺织化学品行业调研报告》中提示，公司将逐步收缩战线，从房地产等领域有序退出，通过盘活现有资产以及利用保障房项目完工带来的现金流入，未来将选择投资有高速增长潜力行业领域的项目，或者通过股权投资方式获得外延式增长。
    德司达业务并表进行时。2011 年德司达实现收入7.77 亿美元（yoy+27%），毛利2.13 亿美元（+48%），税后利润为-151 万美元。公司将努力实现扭亏为盈，通过债转股实现并表并最终实现跨国经营。
    维持增持评级。我们认为国内下游终端去库存将持续1-2 个季度，调整公司12-13 年EPS 至0.60 元、0.70 元（原为0.68 元、0.75 元），维持增持评级。