事件
   2011 年，公司实现营业收入8.40 亿元，比上年同期增长15.28%；实现营业利润1.06 亿元，比上年同期下降36.20%；实现归属于母公司的净利润1.0592 亿元，比上年同期下降25.66%，实现EPS0.59 元。公司拟不分配不转增。
   投资要点
   业绩低于前期预期，产能扩张导致的毛利率下滑是主因，公司2011 年实现EPS 为0.59 元，低于我们前期预期的0.72 元。我们认为公司产能2011 年实现了较大程度的增长，产能1 亿平米扩张至5 亿平米的过程中，折旧、费用大幅增长，同时，产能爬坡过程中必然伴随而来的低端产品制造和废品，以及产能利用率不足等问题，均影响了毛利率的发挥，毛利率回落至31.16%，下行4 个百分点。
   人员增加带来费用率上行和经营现金流下滑。公司2011 年底经营性现金流大幅下滑73%，且费用率上升近3 个百分比点，其中原因之一是由于三大子公司建成后的职工人员增加，其中销售费用和管理费用中的工资开支均增长120%以上，相应的收入没有同比例增长，导致两费占比大幅上升。
   大规模扩张期已过，公司未来进入稳定发展期，产能利用水平提升是关键。
   2011 年公司三大工厂均大多转固，在建工程从三季度5.2 亿元下滑至1.9亿元，也导致四季度企业业绩的出现首次负收益。后期随着投入期已过，公司未来进入产能爬坡过程，考验公司销售业务水平，如果能尽快提升产能利用率，将大幅改善经营状况。
   财务与估值
   公司大规模的投入期已过，后期盈利增长需关注产能爬坡情况。我们下调公司2012-2014 年每股收益预测分别为0.77、1.16、1.63 元，（原预测12-13年每股收益为1.35，1.75 元） 2011 年为公司蜕变之年，经历了大幅扩张后对公司盈利有所压制，经历过此轮扩张，公司未来有望进入产能爬坡阶段，预计毛利率水平有所恢复。维持公司增持评级，目标价19.74 元。