业绩略低于预期:
    2011 年公司实现收入14.42 亿元，同比增长4.65%，归属于上市公司股东净利润8044 万元，同比下滑12.78%，每股收益0.41 元，略低于我们EPS 0.47 元盈利预测。利润分配预案为每10 股派现金股利2.50 元。
    需求不佳、原材料高位运行是公司业绩下滑的主因：
    2011 年公司下游箱包、鞋、家具等受国内外经济形势影响，需求较低迷，其中公司普通和高物性PU 合成革销量为2092.53 万米，同比下滑23.23%，高端产品超纤合成革受到影响较小，销售量为636.91 万平米，同比增长6.32%。
    尽管价格提升，但主要原材料PA、MDI 上涨幅度超过产品，导致公司综合毛利率下降1.35 个百分点，其中占收入近60%合成革毛利率下降3.57 个百分点。
    管理费用有所上升，现金回报良好:
    2011 年由于薪资增加以及安全生产费列入管理费用，公司管理费用增长16.02%。公司坚持现金回报股东，2008-2010 年现金分红金额占当年利润比率分别为44.64%、68.19%和53.70%，如果2011 年利润分配按预案实行，现金分红率高达61.57%。
    2012 年为蓄势之年：
    鉴于下游需求不旺，公司新产能投放进度有所放缓，福建项目投产时间推迟至2012 年年底，同时转让福建禾欣33.4%股权，引入对当地市场比较熟悉的股东。
    今年公司其他项目包括环保科技公司、台州PU 树脂以及斯威德绒面革，公司将做好这些项目市场开拓和生产经营。
    下调评级至“推荐”：
    鉴于福建项目投产推迟，我们下调公司 2012-2014 年EPS 为0.50 元（下调26%）、0.72 元和0.88 元，对应3 月29 日收盘价的PE 分别为22 倍、15 倍和13 倍。鉴于公司下游需求仍低迷，下调评级至“推荐”。
    风险因素：需求低迷、原材料波动、产品价格下降。