业绩简评
    成商集团 2011 年实现营业收入20.4 亿元，比上年同期增加19.26 %，完成年度计划的91.48%；实现营业利润2.56 亿元，比上年同期增长42.54%；实现归属于上市公司股东的净利润1.96 亿元，比去年同期增长41.52%，剔除非经常性损益的影响，比去年同期增长47.17%。收入增长略低于预期，业绩增长基本符合预期。
    投资逻辑
    成都外区贡献收入增长：11 年收入增速的主要贡献来自于成都以外的区域，成都地区门店较为成熟，11 年收入增速较平缓为7.92%；成都以外的南充、绵阳、泸州通过对门店加强培育扶持力度，持续进行卖场调改和品牌升级，使异地门店增速保持了20%以上的高速增长。
    预算管理方式下费用控制优异：“预算管理、目标经营、结果导向”的管理方法下，成商集团的费用控制优异，自08 年以来期间费用率保持稳中有降的良好趋势，销售费用、管理费用、财务费用各项保持平稳。
    茂业中心及盐市口二期将贡献后期收入增长：茂业中心及盐市口二期预计分别于12 年5 月及12 年底开业，作为公司成熟区域成都的重点项目，将在12、13 年成为贡献收入增速的重要支撑。
    非经常性损益增厚业绩：11 年公司的投资收益主要来源于西宁数字股权的出让以及太平洋百货的暂确认收入，约贡献EPS 0.12，公司未来计划继续清理和处置宾馆、有线电视网络业务等非主营资产及零星资产，一方面进一步优化公司资产结构，同时有望继续增厚后期业绩。
    盈利调整
    由于盐市口二期的实际进度略低于我们预期，我们调整公司盈利预测，预计12-14 年收入25.82 亿、36.54 亿、43.14 亿，同比增速26.6%、41.5%、18.1%；归属母公司净利润2.3 亿、3.04 亿、3.63 亿，同比增长17.62%、31.84%、19.85%。
    投资建议
    目前股价对应 12-13 年17 和13 倍市盈率，处于百货估值地位；鉴于公司的新旧项目的成长性以及我们看好西部百货的发展前景，给予“买入”评级，目标价12.5，相当于13 年18 倍PE。