事件
    公司公布2011 年年报
    报告期内，公司实现收入360.99 亿元，同比增长81.6%；实现归属母公司净利润11.51 亿，同比下滑0.72%，折合EPS0.68，业绩低于我们此前预期的0.72 元。此外，公司拟出资6.102 亿收购北京三吉利能源下属的全资公司郑州裕中煤业51%股权。
    简评
    主力矿梁北矿不给力，永城矿区洗选率提升，盈利大幅改善公司全年生产原煤712 万吨，其中永城矿区477 万吨，豫西矿区235 万吨；其中主力矿井豫西的梁北矿（98%）收入8.05 亿元，同比10 年的11.23 亿元下滑28.31%；归属母公司净利润1.48 元，折合EPS0.09 元，较10 年的0.3 元下滑0.21 元。兴隆泉店矿（100%）收入10.42 元，较10 年的7.41 元增长40.59%；净利润2.73 亿元，折合EPS0.16 元，较2010 年增加0.07 元。庇山矿（67%）贡献EPS0.03 元，同比增加0.02 元；边沟矿（51%）贡献EPS0.04 元，同比增加0.02 元；主力矿井不给力使得公司豫西矿区成本大幅提升，2011 年全年豫西矿区吨煤成本478.38 元，较2010 年提高87元，而豫西矿区均价仅提升了77 元，由此吨煤毛利减少10 元至471 元；本部的永城矿区综合均价同比提升174 元至932 元/吨，而成本仅从483 元/吨提升至503 元/吨，因此吨煤毛利从276 元提升至429 元。我们认为，公司本部价格提升来自于洗选程度提升，公司本部混煤价格为324 元，较2010 年下跌了37 元，混煤量从138 万吨下降至122 万吨，精煤量从276 万吨提升至296 万吨，块煤量维持在54 万吨水平。而豫西矿区精煤量从2010 年的142 万吨下降至132 万吨，混煤量从87 万吨提升至105 万吨，豫西矿区精煤比率在2011 年有较大下降，精煤价格从1188 提升至1361，混煤价格从357 提升至432 元，这些数据的变化主要是主力矿梁北矿遇断层所致。
    铝业务好转，但整体仍亏损EPS0.27 元，铝锭吨亏损超过8002011 年公司生产电解铝48 万吨，其中神火铝业34.58 万吨，沁澳铝业13.07 万吨，沁澳铝业（70%）全年吨铝平均亏损864 元，由于沁澳铝业有自备电厂，亏损幅度一向小于神火铝业，因此我们测算神火铝业2011 年全年吨铝亏损接近1000 元，因此测算神火铝业全年亏损超过3.5 亿元，公司已将神火铝业自去年8 月17日吸收合并为分公司，我们测算该合并抵减公司应纳税额8645万元，折合EPS0.05 元；公司共生产铝材10.17 万吨，阳光铝材
    （100%）5 万吨，吨铝亏损449 元，神火铝材5.17 万吨，吨铝亏损308 元。因此整体合计，神火铝业务亏损4.54 亿元（归属母公司），折合EPS0.27 元。此外，公司氧化铝产量60 万吨，主要经营实体河南有色控股（99%）亏损8967.3 万元，折合吨氧化铝亏损148 元。从产品结构而言，公司铝业务全年毛利率-1.1%，较中报的-3.2%已有好转，下半年整体毛利率为0.4%。其中，铝锭全年毛利率-2.7%，较中报的-5.4%大幅好转，下半年平均毛利率为-1.2%；铝合金全年毛利率-1.8%，较中报的-6.1%大幅好转，下半年平均毛利率2%；氧化铝全年毛利率9.7%，较中报的4.6%大幅好转。
    耗资6.102 亿元收购郑州裕中煤业51%股权，吨资源收购价3.42 元，较为便宜
    公司拟出资6.102 亿元收购郑州裕中煤业51%权益，评估价值为标的资产净资产额对应权益数。裕中煤业下属有四家控股子公司，均持有70%权益，共控制7 对矿井，其中生产矿井一对，在建两对，筹建三对，勘探一对。
    七对矿井合计资源储量4.986 亿吨，可采储量2.03 亿吨，权益资源量约1.78 亿吨，权益可采量为7247 万吨，权益产能139 万吨，我们测算按公司6.102 亿收购权益资源量1.78 亿算，吨资源收购价位3.42 元，较为便宜。
    由于2010 年裕中煤业并无经营收入，因此标的资产盈利情况目前尚无法判断。
    下调评级为增持，2012 年弹性来自梁北与自备电厂
    我们下调公司由买入为增持评级，2012 年业绩增长主要来自梁北矿正常投产带来的贡献，按11 年年报数据测算，梁北正常化至少可贡献EPS 增量0.2 元；此外自备电厂投产后也有望使得公司铝业务成本下降，按我们此前测算，自备电厂投产后可增厚公司业绩0.15-0.2