投资逻辑
    乌镇量价齐升，复合业态旅游目的地运营模式逐渐成熟：去年乌镇受世博基数的影响，游客出现一定幅度的下滑，但去年国庆黄金周客流量的井喷凸显出在经历世博后乌镇品牌影响力提升对于中高端休闲旅游市场的持续吸引力。2011 年，西栅民宿、通安客栈、高端会所房价分别有10~20%的上涨，而入住率继续保持了稳步上升的势头，呈现出量价齐升的发展态势。去年国庆部分开业的枕水度假酒店全面开放后将新增340 间客房，明年6 月还将开业拥有108 间五星级标准客房的运河精品酒店，未来几年，酒店、餐饮业务板块将成为乌镇最重要的利润转折点
    兴建高规格大剧院，旅游文化属性进一步加强：乌镇已开工建设一座由名师设计、舞台可变换的高规格大剧院，并将作为今年国际戏剧节的主会场。依托每年500 多万人次的游客，乌镇完全有条件打造一台文化演艺节目，形成新的利润增长点，。
    古北水镇预计年末试运营，打开估值提升空间：古北水镇预计在年末投入小规模试运行，2013 年5 月正式对外营业。与乌镇西栅相比，古北水镇项目具有更多层次的自然、人文景观，面向的北京及其周边市场，中高端消费能力更强，且周边缺乏同类型大规模的中高端旅游目的地，竞争优势十分明显。凭借多年乌镇运营积累的丰富经验，古北水镇的发展前景十分值得期待，将构成2012 年提升中青旅估值水平的重要催化剂。
    投资建议
    尽管市场对于中青旅的估值存在一定的争议，但鉴于乌镇的成功经验以及公司较为优秀的经营管理能力，我们有理由相信，乌镇的持续快速增长和古北水镇试营业将成为今年年推动股价上涨的重要动力，古北水镇的对外开放将在估值层面上率先反应。据此，我们维持对公司的“买入”评级。
    估值
    鉴于证券投资收益对公司盈利的扰动，我们调整公司 2011~2013 年EPS 预测为0.641 元、0.752 元和0.855 元，动态市盈率分别为25.3 倍、21.5 倍和19 倍。鉴于古北水镇对外开放、投入运营将提升市场对公司未来源自旅游资源经营利润贡献的预期，短期提估值的动力强劲，据此，我们给予公司20.50~22.50 元的目标价，对应公司2012 年28x~30xPE。
    风险
    古北水镇项目进展低于预期。