投资要点：
　　维持“增持”评级。26Q3金价走弱背景下业绩承压，下调2026-2028年EPS至0.81/0.94/1.02元（原值1.10/1.20/1.29元），参考可比公司估值，由于板块当前整体估值处相对低位，给予公司2026年15xPE，调整目标价至12.15元（原值15.43元），维持“增持”评级。
　　业绩概述。公司发布2026Q3业绩，26Q3实现收入19.4亿元，同比-10.66%，归母净利润2.01亿元，同比-30%，扣非归母净利润2.04亿元，同比-25%。26Q1-3收入55.84亿元，同比-17.5%，归母净利6.51亿元，同比-26%，扣非归母净利润6.41亿元，同比-25%。
　　分业务，26Q1-3自营线下收入17.6亿元，同比+31%，电商收入25.95亿元，同比+33%，加盟收入10.76亿元，同比-68%。
　　26Q1-3加盟业务收入大幅下滑主要系公司主动调整供货结构，品牌使用费收入占比提升而产品批发收入占比大幅降低。加盟业务拆分来看，26Q1-3黄金批发收入3.62亿元，同比-84%，镶嵌批发收入0.4亿元，同-88%，品牌使用费5.42亿元，同比-2%，其中第三季度加盟业务品牌使用费收入2.01亿元，同比增长9.08%，单Q3品牌使用费收入同比转正。公司主动调整供货结构，品牌使用费收入占比提升而产品批发收入占比大幅降低，是加盟业务收入大幅下滑的主要因素。
　　毛利额表现相对稳健，同比降幅小于收入。26Q1-3毛利额18.94亿元，同比-6%，毛利率33.2%，同比+4.2pct。单26Q3毛利额5.49亿元，同比-11%，毛利率28.25%，同比-0.22pct。
　　门店结构持续优化。截至2026年9月30日，公司品牌终端门店总数为3,809家，其中加盟门店3,424家，自营门店385家。公司通过多品牌矩阵战略积极巩固市场份额，持续加大产品研发与迭代优化，及时调整产品结构，提高轻量化、个性化、时尚化、高性价比产品供给能力。“周大生×国家宝藏”打造高端黄金差异化竞争壁垒。同时，公司强化自营及电商渠道建设，有效对冲加盟渠道大幅下滑带来的负面影响。
　　风险提示：金价剧烈波动，行业竞争加剧、加盟持续闭店，“国家宝藏”等新项目进展不及预期等。