鲁西化工10月29日发布26年三季报：前三季度实现营收225亿元，同比+3%，归母净利润11.3亿元，同比+10%，扣非净利10.8亿元，同比+17%；其中26Q3营收72亿元，同比+0.3%/环比-13%，归母净利润1.5亿元（扣非后1.6亿元），同比-42%/环比-72%（扣非后同比-33%/环比-70%）。26Q3归母净利润低于我们前瞻预期（3.5亿元），主要是产品价格表现低于我们预期。我们下调公司26-28年归母净利润预测；考虑公司具备一体化生产和规模优势，未来产品景气有望回升并贡献业绩弹性，维持“买入”评级。
　　需求不佳致Q3多数产品景气环比回落，单季度毛利率同环比下行
　　据百川盈孚，9M26正丁醇/辛醇/PC/PA6切片/有机硅DMC/片碱/DMF/二氯甲烷/甲酸市场均价为0.72/0.81/1.59/1.24/1.20/0.29/0.49/0.22/0.28万元/吨，同比+10%/+8%/+10%/+18%/-11%/-20%/+19%/-9%/+6%，受地缘冲突和海外能源价格扰动影响，叠加“反内卷”助力导，多数产品前三季度价格同比上行，且26Q3正丁醇/辛醇/PC/PA6切片/有机硅DMC/片碱/DMF/二氯甲烷/甲酸市场均价0.73/0.82/1.57/1.32/1.32/0.26/0.52/0.22/0.21万元/吨，同比+23%/+12%/+14%/+37%/+16%/-26%/+26%/+2%/-27%，较多产品均价同比仍较好，但需求不佳下，多数产品26Q3均价环比回落（分别环比-1%/-3%/-7%/+4%/-10%/-14%/0%/-4%/-16%）。前三季度公司综合毛利率同比+1.1pct至13.7%，其中26Q3毛利率11.5%，同比-0.55pct/环比-4.7pct。
　　静待需求修复带动产品景气回暖，公司煤化工供应稳定优势有望凸显
　　据百川盈孚，10月29日正丁醇/辛醇/PC/PA6/有机硅DMC/片碱/DMF/二氯甲烷/甲酸市场价格分别为0.84/0.99/1.62/1.48/1.41/0.25/0.52/0.31/0.23万元/吨，较Q3末+1%/+9%/+1%/+2%/-2%/0%/-9%/+10%/+17%，部分产品价格较26Q3有所回升，但整体景气仍偏弱，后续伴随国内终端需求有望复苏带动，叠加海外供给下滑等扰动，我们预计产品景气有望逐步回暖。同时，地缘冲突导致全球原材料和能源价格上升，海外供给压力下，国内煤化工稳定性的优势突出，公司作为煤化工和新材料龙头企业有望受益。
　　盈利预测与估值
　　考虑到26H2以来主要产品景气仍偏弱，我们下调烧碱等产品价格和毛利率等预测，预计公司26-28年归母净利润为14.6/19.5/21.3亿元（下调36%/23%/23%），26-28年同比+61%/+34%/+9%。参考可比公司27年平均9xPE的Wind一致预期，考虑公司煤化工和新材料一体化优势突出，且PA6、有机硅等多个产品具备国内产能规模优势，给予公司27年13xPE估值，目标价13.26元（前值为22.61元，对应26年19xPE vs可比公司均值15xPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；原料价格大幅波动。