事项：
　　公司2026年前三季度公司实现营业收入120.65亿元，同比+12.18%；归母净利润2.26亿元，同比+2.81%；扣非归母净利润1.95亿元，同比+24.02%。Q3单季实现营业收入39.46亿元，同比+7.24%；归母净利润7444万元，同比20.15%；扣非归母净利润7342万元，同比+21.17%。
　　评论：
　　Q3归母同比下降、扣非同比增长，差异主要来自非经常性损益基数。上年同期公司出售子公司天津智锐股权确认处置收益，2025年前三季度非经常性损益0.63亿元、Q3单季约0.33亿元；本期前三季度非经常性损益收窄至0.31亿元，Q3单季约0.01亿元。2026H1扣非归母净利润同比+25.8%，Q3扣非增速与之大体相当。
　　毛利率基本持平，费用率略有下降。前三季度毛利率5.86%，同比+0.06pct；归母净利率1.87%，同比-0.17pct；扣非归母净利率1.61%，同比+0.15pct；Q3单季扣非归母净利率1.86%，同比+0.21pct。费用端，前三季度销售、管理、研发、财务费用分别为1.30亿元、1.95亿元、0.42亿元和0.19亿元，同比分别-5.62%、+7.30%、+1.36%、+19.79%，四项合计3.86亿元，同比+2.45%，增速低于收入端（+12.18%）；期间费用率合计3.20%，同比-0.30pct，其中销售费用率1.08%（同比-0.20pct）、管理费用率1.62%（同比-0.07pct）。其他损益方面，投资收益-1179万元（上年同期+6400万元），其他收益1521万元（同比74.60%），营业外收入5039万元（同比+40.51%）。前三季度经营活动现金流量净额-287万元，上年同期为-5966万元。
　　灵活用工派出人次增长，技术研发类岗位占比超七成。前三季度公司成功推荐中高端管理及专业技术人才10405人；累计派出外包人员、独立顾问及兼职专家49.07万人次，同比+10.14%，其中技术研发类岗位占比72.38%。
　　禾蛙生态持续扩张，AI产品矩阵迭代。截至报告期末，禾蛙生态累计注册合作伙伴2.12万余家，同比+15.9%；累计注册交付顾问21.1万余人，同比+16.5%；累计交付岗位3.82万余个，同比+75.5%。报告期内禾蛙发布猎头行业AINativeAgent"Domi"，累计提供1.6万次深度人岗匹配及1.2万次推荐报告制作；三季度上线海外招聘智能体MiraDay Beta版。此外，报告期内公司收购海外子公司少数股权，对价按股权转让协议约定分期支付。
　　投资建议：公司前三季度收入保持双位数增长，禾蛙生态同比持续扩张，AI产品陆续落地叠加收购海外子公司少数股权。考虑到公司费用管控效果显著，我们小幅上调公司26-28年归母净利润为3.68/4.39/5.10亿元，前值为3.62/4.32/4.98亿元。考虑到公司作为行业龙头，享有一定估值溢价，参考可比公司给予27年归母净利润12倍PE，对应目标价26.79元，维持“推荐”评级。
　　风险提示:宏观经济对人力资源行业影响，行业竞争加剧，海外经营与地缘政治风险