事件：2026年1-9月全国规上工企利润累计同比15.5%，前值15.7%；营业收入累计同比6.6%，前值6.6%。
　　工企利润回升、营收下滑，利润率当月同比改善。9月营收当月同比为6.6%、较前值下滑了0.7个百分点；9月利润当月同比为14.4%、较前值改善了10.2个百分点，结束了此前4个月的回落态势。拆分来看（利润增速=工业增加值*PPI*利润率同比），量价利三因子对9月利润增速的贡献分别为+5.7、+5.2、+6.6个百分点，其中利润率当月同比为主要贡献项。利润率四因子拆分来看，工企降本贡献较大。9月工业企业每百元营收构成中，成本、费用、投资收益+营业外收支、利润分别为84.7、8.4、-1.2、5.8元，与2025年同期相比分别变动-0.8、+0.1、-0.3、+0.3元。
　　利润格局：上游利润占比提升，中游高位回落。(1)利润占比：9月上游采掘、中游设备、下游消费、公用的ttm利润占比分别为32.1%、42%、16.2%、9.7%，分别较前值变动了+0.4、-0.2、+0.2、-0.4个百分点。(2)从三大链条来看：AI有色贡献放缓、油煤化工明显扩大、“反内卷”链条延续回落。测算显示，9月三大链条对工企利润累计同比的贡献分别为13.9、7.1、-0.3个百分点，分别较前值变动了-0.4、+0.5、-0.3个百分点。
　　库存周期：工企去库压力仍大，仍需观察增量政策效果。9月名义库存同比较前值上行0.6个百分点至11.6%，实际库存同比较前值下滑0.6个百分点至6.6%。库销比指标持续上行指向终端需求仍待改善，9月末以来一揽子稳增长政策加码，10月20日国家发改委表示将会同有关部门及时出台实施增量政策，后续仍需观察增量政策效果和实物工作量形成情况。
　　往后看，9月企业利润增速回升或不具有延续性，Q4可能面临一定下行压力。AI链利润增速已有初步放缓迹象，11月、12月基数走高或形成一定拖累；9月利润回升的主要贡献或在于中东地缘冲突增厚油煤化工利润，并非来自外需或内需的稳定修复，当前高压对峙形势在到达临界水平或达成特定条件存在降温可能性，因而不宜视其具有延续性。综合来看，我们预计Q4企业利润增速可能面临一定下行压力。
　　风险提示：国内政策不及预期，地缘政治反复超预期，美国经济超预期衰退。