一、不同维度的流动性。流动性在不同的语境下内涵存在显著差异，在金融市场分析中，流动性的观察一般从广义流动性（货币资金的充裕程度）、狭义流动性（银行间市场的资金松紧状况）、市场流动性（股市、债市交易资金活跃）三个维度出发。对于金融市场而言，投资者关心的是不同层次流动性变化对资产定价的影响。本文聚焦于股票市场的流动性观察，主要关注宏观层面的流动性如何传导于股票市场定价，以及微观层面各类投资者资金流的变动规律和影响。
　　二、宏观流动性如何传导至股市？从股票定价的角度出发，宏观流动性能够从分母端与分子端影响股票市场的价格，分母端通过利率水平和风险溢价的变化作用于贴现率，分子端通过信用条件的改变，以“宽货币→宽信用→总需求改善→企业盈利修复”的路径改善企业盈利预期。另一种维度是“资金路径”的传导，即当货币扩张超过实体经济吸收能力后形成的剩余流动性，流入股市的部分能更直接改变资产价格。
　　三、宏观流动性与A股的对应关系并不直接。从量和价的角度来看，M2增速、利率与股市涨跌的相关关系并不十分显著。宏观流动性改善对股价的传导，关键在于是否带动风险偏好改善。直觉上，以“剩余流动性”的角度来解释宏观流动性对股价的影响可能更好。回溯来看,以“M2-社融余额增速差”指标表征的剩余流动性，对于大类资产的指引作用更强，以“M1-PPI增速差”来衡量的剩余流动性指标与股市涨跌的相关性更强。或可以理解为：未被实体经济吸收的流动性在资产选择上与风险偏好高度相关，在经济下行较快时期，剩余的流动性更可能淤积在居民储蓄和低风险偏好资产中，因此“M2-社融余额增速差”代表的剩余流动性宽松通常先指向债市上涨，而后是股市。M1增速代表资金的活化程度，一定程度上已经反映风险偏好的变化，从M1出发的剩余流动性指标对于风险资产来说更具有解释力。另外，将政府债务从社融指标中剔除，优化后的剩余流动性对市场风格有所指引，M2-社融（剔除政府债）增速差走阔阶段，小盘风格占优，反之大盘风格表现更佳。
　　四、微观层面的股市资金面变化，是观察资金进出股市更直接的指标，从供需两端口构建跟踪框架。资金需求端即流出项，包括一级市场融资需求（IPO、定增等）、产业资本减持以及各种交易税费等；资金供给端为流入项，观察的指标包括个人投资者参与交易情况、融资资金变动、公募与私募基金的发行、险资与养老金的配置变动、境外资金的流入以及上市公司的回购等。
　　五、股市资金面与A股投资映射
　　看位置与方向：不同类型的资金因信息优势、决策周期和风险偏好的差异倾向于在市场的不同阶段流入，借此我们能对市场所处位置有大致的定位和方向。1）关注产业资本的左侧行为，上市公司的融资&减持、增持&回购的放量领先于市场高位和低位。2）历史底部区域，中长线资金也构成重要的托底力量。3）融资资金放量是风险偏好回升的“右侧确认”信号，是行情主升阶段的进攻主力。4）居民资金：跟随入市，行情中后段的增量资金，入市节奏关注市场赚钱效应和风险偏好。
　　看增量与风格：交易型资金如两融资金和部分私募基金的交易模式较为灵活，资金进出行为相对难以预测，配置型资金因其体量较大，增减行为有一定的持续性，把握其配置规律和偏好有助于我们判断流入趋势和市场风格变化。1）险资权益配置中长周期与债券利率呈反向关系，短周期随保费收入有一定季节性。2）外资进出关注利率、汇率环境，中美利差正负影响流动方向，正利差阶段主要是流入节奏的差异；从与汇率的互动关系看，人民币汇率升值往往也伴随外资的流入。3）公募基金发行看赚钱效应，新发基金放量滞后于回报改善，但仅有单季度的业绩高增或难以吸引居民资金持续入市。结构上，增量资金的属性与市场风格有较为密切的关系：1）大小盘风格主要看机构资金是否占主导，2000年以来大小盘风格大致每5-7年会发生一次大级别的切换，在机构资金作为主力增量的阶段，大盘风格往往占优。2）成长-价值风格与特定阶段增量资金的类型相关，按风险偏好由低到高排序，社保基金与险资、外资、公募基金、私募及杠杆资金大致依次递进，其权益配置偏好也从价值和红利风格逐步向成长及主题风格迁移。
　　看情绪与拐点：借助高频的资金面数据，可以更好帮助判断市场情绪和短期拐点，从而及时对仓位进行调整，更好地捕捉市场弹性、避开回撤。1）交易维度通过参与交易的投资者数量来观察交投积极性，以参与融资融券交易的投资者数量分位数（120日）作为观察指标，当该指标进入交投过热区间（≥85%）和交投冰点区间（≤15%）后，市场面临变盘的概率在上升。考虑到市场的惯性即“情绪顶”后仍有上冲，“情绪底”后仍有反复，交易上更适合采取分批调仓的策略。2）资金维度跟踪融资余额。一是流量层面，用两融资金的净额变化来衡量杠杆资金进出的意愿，可以发现杠杆资金大幅向上脉冲后市场往往呈现“短期震荡，中期向上”的特征；二是风险累积层面，主要观察融资担保物价值与