华恒生物10月27日发布26年三季报：前三季度实现营收23.8亿元，同比+8%，归母净利润1.3亿元，同比-22%，扣非净利1.2亿元，同比-27%；其中26Q3营收7.4亿元，同比+6%/环比-14%，归母净利润0.3亿元（扣非后0.26亿元），同比-42%/环比-48%（扣非后同比-50%/环比-52%）。26Q3归母净利低于我们前瞻预期（0.5亿元），主要系缬氨酸等产品实际价格低于我们预期。我们下调26-28年归母净利润预测；考虑未来PDO/丁二酸等新品市场逐步拓展有望打开成长空间，维持“增持”评级。
　　氨基酸等产品持续放量助力营收增长，产品价格偏弱拖累毛利率
　　由于需求不佳及行业新产能较多等因素，缬氨酸等氨基酸产品景气不佳，据博亚和讯，9M26缬氨酸/色氨酸/精氨酸市场均价为12.69/32.55/22.63元/kg，同比-10%/-33%/-16%，其中26Q3均价分别为10.78/28.63/20.55元/kg，同比-20%/-34%/-13%（环比-18%/-19%/-19%）。虽产品景气偏弱，公司依托产能持续放量和市场拓展，收入端同比仍保持增长态势。前三季度公司综合毛利率同比-1.9pct至21.6%；其中26Q3综合毛利率17.3%，同比-5.1pct/环比-8.6pct。
　　氨基酸景气有望逐步修复，新项目增量有望逐步释放
　　据博亚和讯，10月27日缬氨酸/色氨酸/精氨酸市场报价分别为10.15/28.5/20元/kg，较9月末-3%/+1%/-2%（较年初-26%/-12%/-3%），行业整体景气仍处近五年较低位置，但考虑豆粕提价下氨基酸替代需求有望保持增长等因素，我们预计产品景气或逐步迎来改善。新项目方面，据26年半年报，公司在建项目主要包括交替年产6万吨三支链氨基酸、色氨酸和年产1万吨精制氨基酸项目，苹果酸联产色氨酸项目等，同时公司积极推进1,3-丙二醇等生物基新材料单体的产业化进程，未来有望贡献新增长点。
　　盈利预测与估值
　　考虑缬氨酸等景气仍偏弱，我们下调产品价格和毛利率等预测，预计公司26-28年归母净利润为1.7/2.7/3.0亿元（下调39%/12%/13%），26-28年归母净利润增速分别为30%/60%/8%。参考可比公司27年Wind一致预期平均16xPE，给予公司27年16xPE，目标价17.6元（前值18.6元，基于27年15xPE vs可比公司均值15xPE），维持“增持”评级。
　　风险提示：新建项目进展不及预期风险；核心技术流失风险。