核心观点
　　核心结论：①1896-1982年美股高波动、牛熊切换频繁，82年后逐渐降波、牛长熊短，源于产业转型及长期资金入市。②1982年来美股长牛背后有大小熊，大熊市源于基本面恶化，股指跌幅超50%，盈利估值双杀，如00-02年、07-09年。③另有8次小熊市，主要源于事件催化，股指平均跌幅23.5%、平均耗时3.4个月。
　　美股牛长熊短是个渐变过程。1982年之前，美股牛熊频繁切换，高波动是常态1802-2021年这一跨越两个世纪的长期区间内，美国股票的名义收益率为8.4%，高于长期国债的5.0%、短期国债的4.0%、黄金的2.1%、美元的1.4%，美股长期高回报的现象确实很显著。美股牛长熊短的高收益率特征并非自始如此，1896-1982年美股道指年化涨幅为3.5%，年度最大振幅均值为37%，牛熊市时间占比为66%：34%。而1982年至今道指年化涨幅达10.0%，年度最大振幅为27%，牛熊市时间占比为86%：14%。可见1982年以来美股波动降低，牛长熊短特征逐渐明显。1982年以来美股逐渐呈现牛长熊短特征，与产业转型及长期资金入市密切相关。一方面，高成长和稳定增长类企业占比上升。另一方面，美国居民养老长钱大规模入市，降低了股市波动率。
　　美股大熊背景通常是双杀。1982年以来美股长牛背后有大小熊。1982年以来美股大约每隔3-4年也会出现一次熊市休整。我们根据熊市调整的时间和空间将其划分为两类，第一类是标普500跌幅超过30%、持续半年以上的2次大熊市，第二类是标普500最大跌幅约20%-30%，或是短期快速下跌超30%后迅速修复的8次小熊市。大熊市期间美股盈利估值双杀。2000/03-2002/10与2007/10-2009/03，科网泡沫破裂和金融危机爆发，美股遭遇戴维斯双杀，估值盈利均深度下行，熊市跌幅极大且持续时间长。例如2000/03-2002/10：标普500最大下跌50.5%，历时31个月；2007/10-2009/03：标普500下跌57%，时长持续17个月。
　　短期事件冲击下美股步入小熊，但并未触发估值盈利双杀。美股在1982-2000年、2009年至今的两段长牛行情中分别经历了3次、5次小熊市。这类小熊市主要由地缘冲突、贸易摩擦等外生因素触发，美股在短期回撤后仍延续长牛格局。1982-2000年美股长牛中有3次小熊市，例如①1987/08-10：美股遭遇“黑色星期一”标普500最大跌35.9%、时长1.8个月；②1990/07-10：海湾危机爆发，标普500最大跌20.4%、时长2.9个月；③1990/07-09：卢布贬值+LTCM濒临倒闭，标普500最大跌22.4%、时长1.6个月。2009年至今的美股长牛中有5次小熊市，例如①2011/05-10：欧债危机爆发，标普500最大跌21.6%、时长5.1个月；②2018/09-12：美联储加息+中美贸易摩擦冲击下，标普500最大跌20.2%、时长3.1个月；③2020/02-03：受疫情影响，标普500最大跌35.4%、时长1.1个月；④2021/12-2022/10：俄乌冲突+美联储快速加息，标普500最大跌27.5%、时长9.4个月；⑤2025/02-2025/04：关税冲击下美元信用担忧升温，标普500最大跌21.3%、时长1.6个月。
　　风险提示：历史表现并不代表未来。