8月底以来，美伊和平协议窗口期关闭，军事冲突升级。主要表现为：1）和平协议自然终止。2）美伊聚焦霍尔木兹海峡航运秩序争夺，军事冲突升级。3）霍尔木兹海峡进入“战时护航模式”，通航量骤减。
　　政治障碍限制美伊冲突缓和空间。美伊国内存在政治强硬派，约束领导人妥协空间。中期选举前，特朗普政府不愿因“对伊软弱”受国内鹰派反噬而丧失选票。伊朗强硬派需要军事行动维护政权合法性，证明非对称威慑仍有效，且向区域盟友证明伊朗具备兑现安全承诺和实施报复的能力。
　　向前看，我们认为美伊冲突或陷入长期僵持，霍尔木兹海峡通航短期内很难迅速恢复。原因为：1）美军没有扩大战事的主观意愿和现实条件，这意味着战事进一步升级可能性不大。2）伊朗不断释放强硬信号，双方长期僵持可能性较大。3）物理通航受阻打击航运金融信心，霍尔木兹海峡实际通航量处于极低水平。
　　在库存缓冲有限的背景下，地缘风险若持续兑现为实际供给损失，油价中的风险溢价可能逐步演化为现货与库存稀缺溢价，导致油价大涨。
　　高油价可能沿着产业链传导，影响实体经济。
　　风险提示：地缘政治风险超预期，研报使用信息更新不及时风险。