事件：三峡能源发布2026年中报。26H1，公司实现营业收入133.57亿元，同比-9.35%；归母净利润12.19亿元，同比-68.05%。Q2单季度，公司实现营业收入64.09亿元，同比-9.82%；归母净利润1.79亿元，同比-86.94%。
　　装机规模持续增长，风光资源偏弱及消纳承压制约电量释放。截至26H1末，公司控股装机容量达到5269.53万千瓦，其中风电/光伏控股装机分别为2449.23/2694.20万千瓦；上半年新增并网装机36.12万千瓦，其中风电/光伏新增装机分别为9.97/16.15万千瓦。26H1公司累计发电量395.21亿千瓦时，同比+0.53%，其中风电发电量242.62亿千瓦时，同比-3.19%，主要受到项目所在区域平均风速同比下降及部分地区消纳形势变化影响；光伏发电量148.94亿千瓦时，同比+7.07%，装机增长贡献电量增量。整体来看，新增装机带动公司发电量保持小幅增长，但风光资源偏弱及消纳压力制约存量项目电量释放。
　　市场化电价持续承压，拖累风光收入。26H1公司风电/光伏业务分别实现收入88.80/40.95亿元，同比-10.73%/-8.05%，明显弱于对应发电量-3.19%/+7.07%，反映电价下降对收入端形成较大压力；根据我们的测算，公司26H1风电/光伏上网电价（除税）分别为0.377/0.283元/千瓦时，同比下降3.3/4.5分/千瓦时。
　　电价下行叠加固定成本增长，盈利空间明显收窄。26H1公司营业成本85.94亿元，同比+10.15%，在营业收入同比-9.36%的情况下，收入与成本两端共同挤压盈利空间。分业务看，风电营业成本51.09亿元，同比+5.85%；光伏营业成本31.88亿元，同比+16.14%，在风光收入均同比下降的背景下成本仍有所增长，主要与新能源装机扩张带来的折旧等固定成本增加有关。因此公司风电/光伏毛利率大幅下降，26H1公司风电/光伏毛利率分别为42.46%/22.16%，分别同比下降9.01/16.20个pct。此外，公司信用减值损失4.68亿元，同比增加0.92亿元，投资收益6.51亿元，同比减少2.64亿元，进一步拖累利润表现。
　　盈利预测、估值与评级：由于上网电价下行显著，我们下调公司26-27年归母净利润预测至32.01/38.94亿元（前值为70.46/74.30亿元），并新增2028年归母净利润预测为39.11亿元，折合EPS分别为0.11/0.14/0.14元，当前股价对应PE为33/27/27倍。考虑到绿电上网电价承压，公司毛利率持续下行，我们下调公司至“增持”评级。
　　风险提示：新能源上网电价下降超预期，光伏、风电行业原材料价格大幅上涨影响公司盈利能力、海上风电降本进度不及预期。